상환전환우선주의 발행현황과 문제*

Issuance of Redeemable Convertible Preferred Stock and Related Problems

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  • ABSTRACT

    Recently, Redeemable Convertible Preferred StockPreferred Stock(hereinafter, the “RCPS”) has become a major method for corporations to raise capital. This trend was caused by the recent economic crisis when the corporations suffered difficulties in raising capital by issuing corporate bonds. Also, changes in the legal environment, meaning that issuance of various class shares has been allowed through the amendment to the Commercial Code in 2011, has attributed to such increase in the issuance of the RCPS. As the newly adopted or revised provisions in the 2011 amendment were not functionally structured and the legislation intention was not made clear, there is confusion in interpreting concerned provisions. Among other problems or confusion, class shares is one of the examples and particularly, the RCPS stands amid such controversy. The RCPS needs to be reviewed from the view of a new trend that shares and bonds are approaching or combined together in the capital market. It is presumable that the situation where shares are more and more approaching to bonds could be accelerated because the issuance of class shares combining various rights would be more prevalent. An issue regarding the concept or definition of class shares or whether ordinary shares are considered one type of class shares is being repeated when reviewing on redeemable shares and convertible shares. It is provided that class shares only excluding redeemable shares and convertible share can be issued as redeemable shares. However, such provision is causing confusion in the interpretation of such provision. This issue is directly related to the issue of whether the RCPS can be issued under the current Commercial Code. It depends on the legal structure of the RCPS to determine whether the issuance of the RCPS is prohibited or not based on the wording in parenthesis of Article 345, Paragraph 5 under the Commercial Code. The provisions on the redeemable shares are not clear and as such, the issuance of the RCPS cannot be deemed null and void based on such unclear provisions. The equal treatment among shareholders can be another issue in the RCPS since the shareholder status would be sensitively affected according to calculation of redeemable payment, types of payment method, convertible reasons, convertible ratio, etc. Further, it needs to be reviewed on the legal status of the RCPS which has both characteristics of shares and bonds. The Commercial Code(strictly speaking, the Company Act) should paly a role in providing legal ground for the structure of shares combining various rights reflecting corporations’ needs. However, the purposes of the regulation regarding the issuance of shares under the Commercial Code should focus on providing guidelines for protection of shareholders or investors and resolution of conflict of interest among various stakeholders. Accordingly, corporations shall be granted discretion to the extent that the corporations can determine specific terms and contents for the issuance.

  • KEYWORD

    종류주식 , 보통주 , 상환주식 , 전환주식 , 상환전환우선주 , 주주평등의 원칙 , 하이브리드증권 , 혼합증권 , 기업공시 , 상장요건

  • Ⅰ. 서론

    2008년 미국발 금융위기는 세계 금융시장을 요동치게 만들었다. 금융시장의 경색은 실물경제에도 타격을 가해 세계경제는 침체일로를 걷게 되었다. 미국과 EU를 중심으로 경제위기를 타개하기 위한 각종 경기 부양책을 내놓고 있으나 경기는 좀처럼 회복될 기미를 보이지 않고 있다. 우리나라도 이러한 경제위기의 여파로, 특히 부동산시장이 냉각되면서 많은 건설회사들이 필요한 자금을 제때 조달하기 못해 도산하였다. 경제위기로 투자위험이 증가하고 기업의 신용도가 하락하는 상황에서 자금을 조달하기란 쉽지 않았던 것이다.

    이러한 상황에서 신용과 재무상태가 악화된 기업들, 특히 건설회사들이 상환전환우선주(Redeemable Convertible Preferred Stock, RCPS)를 발행하여 자금을 조달하는 사례가 증가하고 있다는 것은 주목할 만하다. 상환전환우선주란 일반적으로 상환권과 전환권을 동시에 가지고 있는 우선주로서, 투자자들은 상환전환우선주를 통하여 투자회사의 사업 성공 시에는 상장 등과 연동하여 보통주식으로의 전환권을 가지고 사업실패 시에는 일정 기간이 지난 이후 상환하여 투자금을 효율적으로 회수할 수 있는 것으로 이해된다.1) 2014년 들어 기업들이 발행한 상환전환우선주가 1조 원을 돌파했다고 한다. 한국경제신문 자본시장 전문매체인 마켓인사이트(www.marketinsight.kr)의 기업 유상증자 현황을 분석한 결과에 의하면 2014년 9월까지 상환전환우선주 발행금액은 총 1조 181억 원으로 집계됐다고 한다.2) 지난해 같은 기간 3,457억 원보다 세 배 가까운 규모로 늘어난 것으로 2013년 한해 전체 발행금액(8,883억 원)보다 많은 액수라고 한다.

    상환전환우선주는 최근에 갑자기 새롭게 등장한 금융상품은 아니다. 특이한 점은 과거에는 회사채 발행이 어려웠던 중소기업을 중심으로 상환전환우선주를 활용했지만 최근에는 대기업 그룹 계열사도 잇따라 발행에 나서면서 기업의 주요 자금조달 수단으로 부상하고 있다는 것이다. 이와 같이 최근 들어 상환전환우선주를 발행하는 사례가 급증한 것은 사채를 통한 자금조달이 어려워진 시장의 상황도 있겠지만 2011년 4월 14일 공포된 상법 회사편 개정법률(이하 “2011년 개정상법”)에 의해 다양한 종류주식의 설계가 가능하게 된 법률 환경의 변화도 중요한 요인으로 볼 수 있을 것이다.

    주식의 발행이 비교적 자유로운 영미법계와 달리 우리나라는 주식의 종류와 그 발행요건이 엄격하게 규제되어 기업들의 다양한 자금 수요를 충족시키지 못한다는 비판이 있었다. 2011년 개정상법은 이러한 요구를 반영하였으나 여전히 기업의 수요를 충족하기에는 부족하다는 평가를 받고 있으며 또한 입법기술에 있어서도 문제가 있다는 지적이 있다. 오랜 기간에 걸쳐 개정을 준비해 온 만큼 2011년의 상법 개정은 1962년 상법 제정 이후 그 어느 때 개정보다 여러 분야에 걸쳐 획기적인 내용을 새로이 도입하고 기존의 규정을 발전적으로 수정한 방대한 작업이었다.3) 그러나 개정상법 규정들이 상호 간에 유기적으로 연결되지 못하고 조문화 과정에서 입법의도가 제대로 표현되지 못함으로써 관련 규정의 해석에 혼란을 가져오고 있다. 그 중의 대표적인 것이 바로 종류주식에 관한 규정이고, 상환전환우선주는 그 논란의 중심에 서 있는 대표적인 예라고 할 수 있다. 종류주식의 개념에 보통주식이 포함되는지 여부에 관한 견해의 대립은 상환주식과 전환주식의 관련 쟁점에서도 그대로 반복하여 나타난다. 상법 제345조 제5항이 상환주식은 종류주식에 한정하여 발행할 수 있다고 하면서도 상환과 전환에 관한 종류주식은 제외하는 것으로 규정한 것은 해석상 많은 논란을 가져오고 있다. 이는 특히 상환전환우선주의 발행가능성과 직결되는 문제이다.

    상환전환우선주의 경우 상환대가의 산정방법과 상환대가의 종류, 전환사유, 보통주 또는 의결권 있는 다른 종류주식으로의 전환비율을 어떻게 정하느냐에 따라 상환전환우선주의 주주의 지위가 크게 달라질 수 있고 기존 주주 또는 다른 종류주주들 간의 관계에서 주주평등의 원칙 위반이 문제될 소지가 있다. 또한, 상환전환우선주는 주식과 사채의 접근이라는 자본시장의 새로운 현상이라는 관점에서 검토할 필요가 있다. 상환전환우선주는 주식의 형식을 갖추었으나 실질은 사채와 유사한 것으로 볼 수 있다. 다양한 권리를 조합한 종류주식의 설계가 가능해짐에 따라 주식이 사채에 접근하는 현상은 더욱 가속화될 것으로 보인다. 상환전환우선주는 주식과 사채의 성격을 모두 지닌 하이브리드증권 또는 복합금융상품으로서 상법상 어떻게 취급해야 할지가 문제된다.

    본고는 상환전환우선주를 둘러싼 이와 같은 법률 환경의 변화와 주식성과 사채성의 혼재라는 복합적 성격에 주안점을 두고 그 발행현황과 문제점을 살펴보고자 한다. 본고는 먼저 II.에서 종류주식과 관련한 상법상 쟁점, 특히 상환주식과 전환주식을 중심으로 한 쟁점을 살펴본 다음 상환전환우선주의 발행 가능 여부에 관한 논의를 검토한다. III.에서는 상환전환우선주의 발행사례의 분석을 통하여 상환전환우선주가 구체적으로 어떠한 내용으로 설계되고 있는지를 알아본다. IV.에서는 II.에서 검토한 상환주식과 전환주식 관련 상법상 쟁점의 연장선상에서 상환전환우선주의 발행과 관련한 상법상 쟁점을 검토한다. 마지막 V. 맺음말에서는 이러한 논의를 종합하여 상환전환우선주의 발행 관련 입법 방향을 제안한다.

    1)정수용/김광복, “개정상법상 종류주식의 다양화”, ⌜BFL⌟ 제51호(서울대학교 금융법센터, 2012. 1), 106면.  2)한국경제, “상환우선주 발행 올 1조 … 기업 ‘자금줄’로 급부상”, 2014. 10. 14. http://www.hankyung.com/news/app/newsview.php?aid=2014101455951  3)구승모, “상법 회사편 입법과정과 향후과제”, ⌜선진상사법률연구⌟ 통권 제55호(법무부, 2011. 7), 115면.

    Ⅱ. 종류주식 관련 상법상 쟁점: 상환주식과 전환주식을 중심으로

       1. 종류주식의 의의

    2011년 개정상법은 자금조달 수단의 다양화라는 기업의 요구를 반영하여 이익배당 또는 잔여재산 분배에 관하여 우선적 내용이 있는 주식만을 허용하던 기존의 태도를 변경하여 이익의 배당 또는 잔여재산의 분배뿐만 아니라 주주총회에서의 의결권의 행사, 상환 및 전환 등에 있어서 보통주-기준 또는 표준이 되는 주식-와 내용이 다른 주식을 발행할 수 있는 것으로 규정하고 있다. 관련 조문을 보면 상법 제344조는 ‘종류주식’을 규정하고 있고 제344조의 2는 ‘이익배당, 잔여재산분배에 관한 종류주식’, 제344조의 3은 ‘의결권의 배제·제한에 관한 종류주식’, 제345조는 ‘주식의 상환에 관한 종류주식’ 그리고 제346조는 ‘주식의 전환에 관한 종류주식’을 각각 규정하고 있다.

    상법이 이와 같이 종류주식을 발행할 수 있도록 규정한 것은 주식에 투자유인동기를 부여하여 주주의 모집을 용이하게 하고 나아가서 자금운용의 기동성을 꾀하기 위한 것이라 한다.4) 특히 종류주식 중 의결권의 배제·제한에 관한 종류주식, 상환주식 또는 전환주식 등은 기호가 다양한 투자자를 대상으로 회사의 자금조달의 기동성을 위하여 개발된 다양한 상품이라 할 것이다.5) 자금조달을 원하는 기업은 다양한 투자자의 수요에 맞춰 이익배당 또는 잔여재산분배를 다양화하거나 상환 또는 전환이 가능한 종류주식을 발행함으로써 보다 많은 자금을 조달할 수 있다. 또한 회사의 입장에서 경영권을 유지하면서도 자금조달이 가능한 의결권 배제·제한 종류주식을 유용하게 활용할 수 있다.6)

    다양한 종류주식의 발행이 가능해짐에 따라 주주간계약을 민사상 합의에만 의존하지 않고 종류주식의 내용으로 편입함으로써 실효성을 확보할 수 있는 장치로 활용할 수 있다.7) 의결권배제·제한 종류주식, 잔여재산분배 종류주식 등을 활용할 경우 주주간계약이 정관에 반영되어 이행을 확실히 담보할 수 있게 됨으로써 주주간계약의 실효성이 확보될 수 있기 때문이다.8) 또한, 적대적 기업인수가 우려되는 경우 의결권 배제·제한 종류주식, 상환 종류주식, 다른 종류주식으로의 전환 종류주식 등을 활용하여 경영권을 방어하는 데 활용할 수 있다. 이 경영권 방어기능은 새롭게 도입된 종류주식제도에서 가장 활용이 많이 될 것으로 전망되는 기능이라고 설명된다.9)

       2. ‘종류주식’이라는 용어에 대한 비판적 검토

    2.1. 문제제기

    2011년 개정 이전의 상법 제344조는 ‘수종의 주식’이라는 제목 하에 이익배당 또는 잔여재산 분배에 관하여 우선적 내용이 있는 주식을 발행할 수 있음을 규정하고 있었으나 2011년 개정 시 이를 ‘종류주식’이라는 제목으로 변경하였다. ‘수종의 주식’이라는 표현은 권리내용이 다른 주식을 포괄적으로 파악하여 단지 그 종류가 다수라는 점에 중점을 두고 있기 때문에 그 중 권리내용이 같은 주식의 그룹 각각을 주식의 ‘종류(class)’라는 관점에서 설명하기 어렵다는 비판10)도 있었거니와 2005년 개정된 일본 회사법에서 ‘종류주식’이라는 용어를 사용함에 따라 우리 상법도 이 용어를 도입하게 된 것으로 보인다. 따라서 일본 회사법상 종류주식의 의미를 살펴보는 것이 우리 상법상 종류주식의 의미를 파악하는데 도움이 될 것으로 보인다. 그러나 추후 살펴보는 바와 같이 종류주식이라는 동일한 용어를 사용함에도 일본 회사법의 종류주식과 우리 상법상의 종류주식은 그 내용과 체계에 있어 차이가 있는 것으로 보인다.11)

    상법 제344조를 살펴보면 ‘...내용이 다른 종류의 주식(이하 “종류주식”이라 한다)’이라고 되어 있는바, 종류주식은 ‘내용이 다른 종류의 주식’이라는 표현을 축약한 것에 불과한 것으로 볼 여지가 있다. 법률용어도 국문법의 기본구조 내에서 만들어져야 할 것인데, 종류주식이라는 단어 자체는 그 의미하는 바가 모호하다. 우리 어법상 “종류주식”과 “종류의 주식” 간에는 거의 유사한 의미를 갖는데도 불구하고, 이를 법문에서 구분하여 규정하면서 다르게 취급하는 것은 많은 혼란을 초래할 수 있다.12) 주식과 관련한 상법 규정은 강행법규적 성격을 가지므로 무엇보다도 그 내용이 명확할 것이 요구되는데, 종류주식은 개념 자체가 명확하지 않기 때문에 종류주식에 관한 제도 전반의 내용이 불분명해 질 수 있다는 점에 문제의 심각성이 있다고 할 것이다.

    2.2. 종류주식의 개념

    2.2.1. ‘여러 종류의 주식 중의 하나’라는 의미인가 아니면 ‘보통주와 내용이 다른 주식’을 의미하나

    상법 제344조의 종류주식이 주식의 종류 또는 분류의 하나를 의미하는 것으로 사용된 것인지, 아니면 보통주와 내용이 다른 주식만을 지칭하고 이러한 주식의 발행 근거로 규정된 것인지 불분명하다. 그러나 상법 제344조는 내용이 ‘무엇’과 비교하여 다른 것인지, 즉 다름의 기준 또는 표준을 제시하지 않았기 때문에 조문의 표현만으로는 종류주식이 보통주식과 내용이 다른 주식을 의미하는 것이라고 해석하기 어렵다. 따라서 문리해석으로는 회사가 권리의 내용이 다른 주식을 발행하면 권리의 내용이 같은 주식들끼리 하나의 종류를 이루게 되는 것이고 같은 종류를 이루는 주식을 각각 종류주식이라 하는 것으로 해석할 수 있다. 이렇게 해석하면 가장 일반적인 주식인 보통주도 하나의 종류주식을 이루게 된다.13) 즉 종류주식은 당연히 2 종류 이상의 주식을 전제로 하는 것이고, 이 경우 어떠한 권리에 관한 표준이 되는 주식이 존재하게 되는데, 그것이 보통주식이 되는 것이다.14)

    그런데 종류주식에 보통주가 포함되지 않는다는 불포함설에 의하면15) 보통주는 다른 종류주식의 기준이 되는 주식을 정하기 위하여 사용되는 개념이지 보통주 자체를 종류주식으로 볼 수 없다고 한다. 보통주를 종류주식에 포함시키면 사실상 모든 주식이 종류주식에 포함되므로 종류주식의 개념을 별도로 규정하는 체계와도 맞지 않는다고 한다. 다만, 상법 제346조 제1항과 제2항에 규정된 주식의 전환에 관한 종류주식에는 예외적으로 보통주가 포함된다고 해석하여, “다른 종류주식”이라는 문구는 “다른 종류의 주식”으로 읽을 필요가 있다고 한다.16) 또한 상법 제435조 제1항의 경우에도 예외를 인정하여 보통주의 경우에도 종류주주총회를 개최할 수 있다고 해석한다.17) 불포함설의 입장에서도 보통주식이 상법 제344조 내지 제346조에서 규정하는 좁은 의미에서의 종류주식은 아니지만 주주권 보호차원에서 넓게 보면 “어느 한 종류의 주식, 즉 하나의 종류주식”에 해당하고 또 그렇게 다루어야 할 경우가 있는 것으로 보는 것이다.18)

    한편, 한국거래소의 유가증권시장 상장규정 제18조는 ‘보통주권’을 정의하기를, ‘국내법인이 발행한 것으로서 보통주식(⌜상법⌟ 제344조의 종류주식을 제외한 주식)에 대한 주권과 특별한 법률에 따라 직접 설립된 법인이 발행한 출자증권’이라 하고(제1호), ‘종류주권’은 ‘국내법인이 발행한 것으로서 ⌜상법⌟ 제344조의 종류주식에 대한 주권’이라고(제2호) 정의하고 있다(제2호). 상법 규정의 모호함에도 불구하고 증권거래 실무에서는 보통주와 내용이 다른 주식을 종류주식이라 부르고 있는 것으로 보인다. 보통주와 내용이 다른 주식을 ‘보통’과 대비되는 의미를 가지는 ‘특수’주식 또는 ‘특별’주식 등의 용어로 부르는 것이 혼란을 방지하고 그 의미도 분명하게 할 것으로 생각된다. 다만, 본고에서는 상법이나 거래 실무에서 현재 사용하지 않는 용어를 사용하여 논의를 전개하면 혼동을 초래할 수 있다는 점을 고려하여 편의상 특별한 언급이 없는 한 종류주식을 보통주식과 다른 내용의 주식이라는 의미로 사용하기로 한다.

    2.3. 외국 입법례

    2.3.1. 일본

    일본 회사법 제108조는 ‘다른 종류의 주식’을 규정하고 있다.19) 2005년 개정된 일본 회사법에서는 종전의 ‘수종의 주식’을 ‘다른 종류의 주식(종류주식)’으로 표현을 바꾸고(동법 제108조), 둘(2) 이상의 종류의 주식을 발행하는 회사를 “종류주식발행회사”라 부르고 있다(동법 제2조 제13호).20) 일본 회사법 제108조 제1항에는 「내용이 다른 둘 이상의 종류의 주식」을 발행하는 것이 가능하다고 규정하여, 주식의 내용이 다른 경우 종류가 다른 것이 된다.21) 주식의 종류로서 인정할 수 있는 내용은 잉여금의 배당, 잔여재산의 분배, 주주총회에서 의결권을 행사할 수 있는 사항 등 일본 회사법 제108조 제1항 각호에 열거되어 있는 것이다. 이들 사항 이외의 사항은 주식의 종류로서 인정할 수 없다.22) 주식의 종류를 정하는 경우에 각호에 열거된 사항을 조합하여 각 종류의 주식의 내용으로 하는 것도 당연히 가능하다.23) 일본 회사법 제108조의 제1항 제4호, 제5호, 제6호의 각 사항(양도제한, 취득청구권, 취득조항)에 관해서는 회사법 제107조 제1항 각호에 규정되어 있듯이24) 회사가 종류주식을 발행하지 않는 경우에도 회사가 발행하는 모든 주식의 내용으로서 이들 사항에 관하여 다른 내용을 정할 수 있도록 하고 있다.25) 이와 관련하여 하나씩 살펴본다.

    주식회사는 양도제한에 관하여 내용이 다른 수개의 종류의 주식을 발행할 수 있다(회사법 제108조 제1항 제4호). 일본 구상법 하에서는 양도제한이 있는지의 여부가 서로 다른 종류의 주식인지 판단하는 기준이 되지 못하였으나 2005년 회사법의 제정에 따라 양도제한에 있어서만 그 내용이 다른 주식도 서로 종류가 다른 주식으로 새로이 규정되었다. 그런데 양도제한과 관련하여 종류주식발행회사가 아닌 회사의 주식에 관해서도 정하는 것이 가능하고(회사법 제107조 제1항 1호), 이와 같이 양도제한이 있는 주식을 발행할 때에 정해야만 하는 사항은 양도제한이 있는 종류주식을 발행하는 경우에 정관에서 정해야만 하는 사항과 같은 것으로 하고 있다.26)

    취득청구권부주식은 당해 주식에 관하여 주주가 주식회사에 대하여 그 취득을 청구할 수 있는 주식이다(일본 회사법 제107조 제1항 제2호, 제108조 제1항 제5호). 취득청구권부주식은 회사가 종류주식을 발행하는 경우(종류주식발행회사) 이외에도 발행하는 것이 가능하다. 종류주식발행회사 이외의 주식회사가 취득청구권부주식의 내용에 있어 정해야만 하는 사항은 당해 주식회사의 다른 종류의 주식을 취득의 대가로 하는 것이 불가능하다는 것 외에는 종류주식으로 발행하는 회사가 정해야만 하는 사항과 같다.27)

    취득조항부주식은 일정한 사유가 생긴 경우에 주식회사가 당해 주식을 취득하는 것으로 하는 주식을 의미 한다(일본 회사법 제107조 제1항 제3호, 제108조 제1항 제6호). 조문상 일본 회사법 제108조 제1항 제6호(회사법 제107조 제1항 제3호도 같은 형태임)는 취득사유가 생기는 경우에 주식회사가 [취득하는 것이 가능하다]고 규정되어 있으나, 취득사유가 생기면 자동적으로 주식회사가 당해 주식을 취득한다. 따라서 경우에 따라서는 [회사가 별도로 정한 일자가 도래하는 것](회사법 제107조 제2항 제3호 나)을 취득사유로 정하는 것도 가능하다. 취득조항부주식은 양도제한주식이나 취득청구권부주식과 같이 회사가 종류주식을 발행하는 경우 이외에 어떠한 주식에 있어서도 발행이 가능하다. 그러한 경우 그 내용에 있어 정관에 정해야만 하는 사항은 취득조항부주식을 발행한 주식회사가 당해 회사가 발행한 다른 종류의 주식을 그 취득의 대가로 교부 할 수 없다는 사항 외에는 종류주식발행회사가 취득조항부주식을 발행하는 경우에 정관에 규정해야 하는 사항과 같다.28)

    일본 회사법상 종류주식발행회사는 회사법 제108조 제1항 각호에 정한 사항에 관하여 내용이 다른 둘 이상의 종류의 주식을 정관상 규정하고 있는 회사를 의미하는 것(제2조 13호)이고, 실제로 그 회사가 여러 가지 종류의 주식을 발행하고 있을 필요는 없다.29) 회사법상 ⌜2이상의 종류의 주식을 발행하는⌟ 주식회사(회사법 제2조 제13호)와 ⌜실제 2이상의 종류의 주식을 발행한 상태인⌟ 주식회사(회사법 제184조 제2항)간에는 굳이 서로 구별해서 쓰는 데서 알 수 있듯이, 서로 다른 의미를 갖고 있다.30)

    2.3.2. 독일31)

    독일 주식법(Aktiengesetz) §11에 의하면 같은 권리를 가지는 주식들은 한 종류(class)를 형성한다.32) 독일 법원과 법학자들은 같은 의무를 가지는 주식들도 하나의 종류(class)를 형성한다는 보았다.33) 따라서 독일법 하에서는 같은 권리와 의무를 가지는 주식이 한 종류의 주식이 된다. 이익배당, 청산, 의결권, 상환 또는 전환에 대한 특별한 권리를 가진 주식은 대부분의 경우 구별되는 종류의 주식을 형성한다. 한 종류는 단지 일(1) 인의 주주만 있을 수도 있다. 독일 학자들에 의하면 주식의 명목상 가치는 주식의 종류를 구별하는 ‘권리’가 아니다. 권리와 중요한 관련이 없는 특징들, 예를 들어 발행가로 매도되는지 여부, 완전납입이 되었는지 여부, 주권이 발행되었는지 여부, 액면가가 있는지 여부, 기명 또는 무기명주식인지는 주식의 종류를 구별하는 ‘권리’가 아니다. 주식이 어느 종류에 해당하는지 여부는 법적인 관점에서 아주 중요하다. 왜냐하면 새 증권의 발행을 통해 그 종류의 권리에 변경을 가하는 경우 영향을 받은 종류의 주식의 과반수에 의해 승인을 받아야 하는 특별한 규정이 적용되기 때문이다.

    독일 주식법은 주식은 다양한 권리를 내용으로 할 수 있다고 규정함으로써 ‘종류’를 창설할 수 있는 완전한 자유가 있는 것으로 있지만 실제로는 주식에 권리가 결합되는 방법에 관해 상세히 규제하고 있다. 회사가 1주 1의결권 원칙에서 벗어나 비우선주의 의결권을 설계하려고 하는 경우 특별한 규제가 적용된다. 새로운 복수의 의결권주를 설계하는 것은 금지되었고,34) 같은 법에서 이미 존재하는 복수의결권주는 주주총회에서 출석 주주 의결권의 3/4 이상-복수의결권주는 제외-에 의해 승인 받지 않는 한 2003년 7월 1일에 소멸하는 것으로 규정하였다. 그러나 의결권제한주는 가능하다.

    2.3.3. 영국35)

    2006년 영국 회사법(The Company Act of 2006)은 주식에 부가된 권리가 여러 면에서 동일한 것이면 한 종류의 것이라고 정의한다. 따라서 독일법에서 논한 바와 같이 이익배당, 청산, 의결권, 상환 또는 전환에 대한 특별한 권리를 가진 주식은 대부분의 경우 구별되는 종류의 주식을 형성한다. 2006년 법 이전에는 법원은 ‘종류권(the class rights)’의 정의를 정관이 특정인에게 그의 주주로서의 지위에 기인하여 부여하는 권리도 포함하였으나([1986] 3 WLR 26), 2006년 회사법은 영국의 종류권의 정의를 독일과 미국법의 조항과 유사한 것으로 만들었다. 영국 발행회사는 (i) 일부 비상환주식들이 발행되어 있고 (ii) 완전납입된 주식들만 상환된다면 상환주를 발행할 수 있다. 상환주는 보통주 또는 우선주일 수 있으며 다른 종류의 주식과 마찬가지로 상환주식의 조건은 정관에 명시되어야 한다. 회사법은 상환자금 조달에 관해 상세히 규정하고 있다(687 CA 2006).

    2.3.4 미국36)

    미국 주 회사법 하에서 주식의 ‘종류’는, 우선권(preference)과 상대적(relative), 참가적, 선택적(optional) 또는 다른 특별권리와 자격(qualification) 또는 그들의 제한에 관해 회사의 정관에 의해37) 또는 정관이 이사에게 권한을 위임하는 경우 이사회 결의에 의해 명시되어야 한다.38) 정관이나 이사회 결의에 명시된 권리만이 주식에 속한다.39) 영국법과 마찬가지로 특정 액면금액이 일련의 주식을 구별하는 요소로 작용을 하나 미국법은 하위종류(sub-class이른바 series)를 인정하기 때문에 주식의 권리와 우선권이 동등하다면 다른 액면가는 같은 종류의 주식 내에서 다른 series를 이루게 될 것이다.40) 발행가나 납입가는 어느 것도 별도의 주식의 종류를 만들지 않는다. 독일과 영국법과의 중요한 차이는 정관이 이사들에게 주식의 종류나 series를 만들고 주주들의 다른 조치를 요하지 않고 그 권리의 내용을 정할 것을 이사회에 위임할 수 있다는 것이다.41) 이것은 이사들이 자금조달의 필요와 시장상황에 신속히 대응하고 적대적 인수에 대해 방어할 수 있는 종류의 주식(poison pill)을 설계할 수 있도록 한다. 특히 미국 회사의 주식들은 일차적으로 신주인수권이 없기 때문에 이것은 주주의 구성에 관한 중요한 권한을 이사회에 부여하는 것이 된다.

    미국 회사법은 독일이나 영국법과 비교할 때 일반적으로 완화된 규정으로 구성되어 있기 때문에 회사가 종류권을 설계할 때 사용가능한 선택의 범위는 아주 넓다. 정관에 명시하지 않는 한 주주의 신주인수권이 존재하지 않으므로 그러한 권리의 존재가 새로운 주식의 발행을 제한하지는 않는다. 자본유지의 법칙도 아주 유연성이 있어서 상환주를 매입하고 상환할 때 주어지는 대가도 재량의 범위가 넓다. 법은 특정 종류에 있어서 주주의 권리가 변경되고 결합되는 방법에 관해서 아무런 규정을 두고 있지 않다.

    2.3.5. 소결

    영국과 미국은 우리나라에 비해서 주식설계가 상대적으로 자유로운 것으로 보인다. 그 중에서도 특히 미국은 이사회에 주식의 종류를 설계할 수 있는 권한을 위임할 수 있고 주주의 신주인수권도 존재하지 않는다는 점에서 주식설계가 상당히 자유로운 것으로 보인다. 독일, 영국과 미국에서 ‘종류’의 의미는 같은 권리의 내용을 가지는 주식이라는 의미로 사용되고 있는 것으로 보인다. 일본의 경우는 우리와 동일하게 종류주식이라는 용어를 사용하고 있는데 내용이 다른 둘 이상의 종류주식을 발행할 수 있다고 규정한바, 내용이 다른 그 각각의 주식들-즉 기준이 되는 주식과 이와 다른 내용의 주식 각각을 종류주식이라 부르는 것으로 해석된다. 일본 회사법은 제108조 제1항 각호에 규정된 사항에 관한 내용이 다른 둘 이상의 종류의 주식을 발행하는 경우(종류주식발행회사)와 그러하지 아니한 경우를 구분하여 규율하고 있다. 그런데, 양도제한, 취득청구권, 취득조항에 있어서는 종류주식을 발행하지 아니하는, 즉 정관에 둘 이상의 종류주식을 규정하지 아니한 회사에서도 내용을 달리하여 정할 수 있다고 하여 이른바 보통주식만 발행하는 경우에도 이러한 내용을 달리할 수 있다는 점이 주목할 만하다. 우리 상법의 경우에는 종류주식의 의미가 명확하지 않아 다음에서 살펴보듯이 보통주식에 대해 상환권을 부여할 수 있는지 등에 대해 견해가 대립하나, 일본 회사법은 종류주식을 발행하지 않은 회사의 주식에 대해서도 취득청구권, 취득조항을 달리 정할 수 있다고 하여 보통주도 취득청구 또는 취득조항부에 의해 취득(상환)할 수 있음을 입법적으로 해결하고 있는 것으로 보인다.

       3. 상환주식과 전환주식 관련 쟁점

    상환주식은 발행 시부터 회사의 이익으로 소각하는 것이 예정된 주식을 말한다.42) 상환주식은 종류주식(상환과 전환에 관한 것은 제외한다)에 한정하여 발행할 수 있다(상법 제345조 제3항). 회사가 종류주식을 발행하는 경우에는 정관으로 정하는 바에 따라 회사 또는 주주의 청구에 의하여 다른 종류주식으로 전환할 수 있는 주식을 발행할 수 있다(상법 제346조). 이와 같이 상환주식과 전환주식은 종류주식의 일종이면서 종류주식의 개념을 전제로 정의되고 있다. 다음에서 보는 바와 같이 종류주식의 개념 또는 보통주식 포함여부에 관한 견해의 대립은 상환주식과 전환주식의 관련 쟁점에서도 그대로 반복됨을 알 수 있다.

    3.1. 상환주식

    종래 상환주식은 이익배당에 관한 우선주식에 한하여 그것도 회사가 상환권을 갖는 형태만 가능하였으나 2011년 상법개정에 의해 (i) 다른 종류주식(상환과 전환에 관한 것을 제외)에 대하여 상환조건을 붙일 수 있도록 확대되었고 (ii) 주주가 상환권을 갖는 형태도 허용되었으며 (iii) 현물상환, 즉 금전 이외에 유가증권(다른 종류주식은 제외) 기타의 자산으로도 상환할 수 있게 되었다(제345조).43) 개정 이전에도 실무상 주주가 상환권을 가지는 상환주식이 발행되었고 이것이 법적으로 문제된 적은 없었으나44) 상법 개정 시 법적 근거를 명시하였다는 점에 의의가 있다. 상환주식은 종류주식에 한정하여 발행할 수 있다고 하면서도 상환과 전환에 관한 종류주식은 제외하는 것으로 규정한 것이 해석상 많은 논란을 가져오고 있다. 이 쟁점은 특히 상환전환우선주의 발행가능성과 직결되는 것이므로 III. 2.에서 별도로 검토하기로 한다.

    3.1.1. 보통주를 상환주식으로 발행할 수 있는가

    상환주식의 상환권은 회사(상법 제345조 제1항) 또는 주주(상법 제345조 제3항)가 가질 수 있는데 어느 경우이든 상환주식은 종류주식에 한정하여 발행할 수 있다(상법 제345조 제5항). 이러한 상법 제345조 제5항의 해석과 관련하여 보통주를 상환주식으로 발행하는 것은 불가능하다는 것이 다수설의 입장인 것으로 보인다.45)

    보통주의 상환은 자본잠식을 초래하기 때문에 금지되는 것으로 보나 배당가능한 이익의 한도 내에서 상환을 한다면 자본잠식의 문제는 발생하지 않는다. 보통주의 상환을 금지하는 것과 유사한 취지로 상법은 자기주식의 취득에 대해서도 엄격한 규제를 하였으나 2011년 개정상법은 배당가능이익의 한도 내에서는 일정한 방법에 따라 자기주식을 취득하는 것을 허용하였다. 보통주에 대한 자기주식취득이 가능한 상황에서 보통주에 대한 상환주식을 허용하지 않는 것은 논리적으로 맞지 않는 것으로 보인다. 자기주식취득과 관련한 상법 개정은 보통주의 상환이 금지되는 것으로 상법을 해석하는 입장에도 변화가 있어야 함을 시사한다. 한편, 보통주에 대해 상환조건을 붙이는 것을 허용할 경우 정관에서 정한 일정한 조건이 충족되면, 회사가 보통주를 상환하여 소각시킬 수 있는데, 이 경우 보통주는 초기 형태의 포이즌 필과 유사한 기능을 하게 되어46) 경영권 방어 수단으로 악용될 가능성이 있다고 보는 견해가 있다. 보통주를 상환주식으로 발행하지 않는다는 점은 포이즌 필에 대한 국회의 논의과정이나, 법무부가 2009년 별개의 입법을 통하여 포이즌필을 도입하려고 추진하였던 점에 비추어 명백하다고 본다.47) 이에 대해 적대적 M&A에 대한 방어수단을 허용하여서는 왜 안 되는지, 또 어떠한 요건 하에서 이를 허용할 것인지에 대한 논의 없이 이를 무조건 배척하는 것은 위험하다고 보아 경영권 방어 수단으로서의 남용이 보통주를 상환주식으로 발행하는 것을 금지하는 근거가 될 수는 없다고 보는 견해가 있다.48)

    그런데 경영권 방어수단으로 활용될 수 있는 상환주식은 회사가 회사의 선택으로 상환할 수 있는 회사상환주식(강제상환주식)의 경우를 예상한 것일 뿐이지 주주에게 상환권이 있는 주주상환주식(의무상환주식)의 발행은 경영권방어와 관계가 없다는 점에서 의무상환보통주식의 발행까지 금지하는 것은 적절하지 않으므로,49) 경영권 방어수단과 관련한 논의는 회사상환주식(강제상환주식)에 한정된 것으로 보는 것이 적절할 것이다. 생각건대, 경영권 방어수단으로의 남용 가능성은 보통주에 한정되는 것이 아니고 다른 종류주식의 경우에도 있다고 할 것이다. 개정상법 하에서 경영권 방어기능은 새롭게 도입된 종류주식제도에서 가장 활용이 많이 될 것으로 전망되는 기능이라는 점을 감안하면 종류주식을 상환주식으로 발행하는데 아무런 제한을 두지 않으면서 보통주식에 대해서만 경영권 방어수단으로서의 남용 가능성을 이유로 상환을 금지하는 것은 설득력이 없는 것으로 판단된다.

    3.1.2. 상환의 재원

    상환주식은 회사의 이익으로써 상환할 수 있다(상법 제345조 제1항). 여기의 이익은 상법 제462조의 규정에 의한 배당가능이익을 말하는데, 이익으로 적립한 각종의 임의준비금이 포함되는 것으로 본다.50) 상법 제345조 제1항은 회사가 상환권을 가지는 주식-강제상환주식, 동조 3항은 주주가 상환권을 가지는 주식-의무상환주식에 관한 규정이라 할 것이다. 그런데 상법 제345조 제1항은 ‘회사의 이익으로써 소각할 수 있는 종류주식’이라고 규정하여 상환의 재원을 명시하고 있으나 제3항은 그러하지 아니하다. 그러나 강제상환주식과 의무상환주식을 구별할 이유가 없으므로 의무상환주식의 경우에도 이익으로써 소각할 수 있다고 해석해야 할 것이다.51)

    회사가 배당가능이익이 없는데도 회사가 이를 위반하여 상환한 경우 납입금의 환급으로 보아야 할 것이다. 이는 배당가능이익을 초과하여 행하여진 위법배당과 같이 원칙적으로 무효라고 할 것이며 회사는 상환을 받은 주주에게 부당이득의 반환을 청구할 수 있을 것이다.52)

    이익배당의 결정은 원칙적으로 주주총회의 전권사항으로서(상법 제449조, 제462조 제2항) 주주총회가 대차대조표와 손익계산서 등 재무제표를 승인하면 이익이 확정된다.53) 상환주식의 상환은 대차대조표상 배당가능이익이 확인되어야 할 것이다.54) 원칙적으로 재무제표의 승인은 주주총회의 승인을 요하나(상법 제447조, 제449조), 개정상법은 재무제표의 승인을 정관으로 이사회의 권한으로 할 수 있도록 규정하였다(제449조의 2 제1항). 이를 위해서는 정관에 규정이 있어야 하고, 외부감사인의 의견이 적정의견이어야 하며, 감사 또는 감사위원 전원의 동의가 있어야 한다(제449조의 2 제1항 제1호, 제2호). 외부감사인의 적정의견이 있어야 하므로 이사회가 재무제표 승인을 할 수 있는 회사는 사실상 외부감사에 관한 법률의 적용대상인 회사로 제한될 것으로 보인다. 재무제표승인을 이사회가 할 수 있는 회사에 있어서는 배당가능이익 여부에 관해 이사회의 결의만으로 충분하고 별도로 주주총회의 승인은 필요하지 않을 것이다.

    상환시기 등 구체적 요건은 정관으로 정한 바에 따르나, 상환기간이 도래하였더라도 상환을 위한 재원, 배당가능이익이 없으면 상환을 하지 못한다.55) 상환시기는 강제상환주식의 경우 정관에 정한 기간이 되며, 의무상환주식의 경우 주주가 청구한 때이다. 회사에 이익이 없어서 상환이 지연되더라도 회사나 이사의 손해배상책임은 발생하지 않는데, 그 이유는 상환의 지연이 상환주식에 내재하는 본질적 위험이기 때문이라고 한다.56) 의결권부상환우선주 등 상환주식에 의결권이 결합된 경우에는 상환이 지연되더라도 의결권행사를 통해 주주가 보호되는 측면이 있다. 그러나 무의결권부상환우선주의 경우에는 회사에 배당가능이익이 없으면 배당도 이루어지지 않고 상환도 지연되어 주주로서 아무런 권리도 행사할 수 없는 고착상태에 직면하게 된다. 이러한 경우에 대비하여 주주의 보호를 위한 조건-의결권부활 등을 정관으로 부가할 수 있을 것으로 보인다. 2011년 개정 전 상법 제370조는 무의결권 우선주에 대해서 배당이 이루어지지 않으면 의결권이 부활하도록 하였으나, 개정상법은 정관으로 의결권의 행사 또는 부활조건을 자유롭게 정할 수 있도록 하였다(제344조의 3).57) 따라서 주주의 이익을 위해서는 무의결권부상환주식의 상환이 지연되는 경우 의결권행사 또는 의결권 부활의 조건을 정관으로 정하여 두는 방안을 고려할 수 있을 것이다.

    3.1.3. 상환대가

    상환주식의 이익으로써 하는 상환대가로는 금전, 유가증권(다른 종류주식을 제외)이나 그 밖의 자산이 모두 허용된다(상법 제345조 제4항).58) 그 밖의 자산을 교부할 수 있도록 함으로써 현물상환을 허용하고 있다. 현물상환이란 미리 정관에서 정해진 바에 따라 상환가액에 상응하는 다른 재산을 교부하는 것을 말한다. 정관에 정함이 없이 주주와 협의를 통하여 현물을 교부하는 것은 대물변제이지 상법상 현물상환은 아니다.59) 현물상환에서 발행회사의 다른 종류주식을 허용하지 않는 것은 이를 허용하면 전환주식과 구별되지 않기 때문이라고 설명된다.60)

    3.1.3.1 보통주의 지급이나 자기주식의 지급이 가능한가

    2011년 개정상법이 상환대가로서 다른 종류주식을 제외한 것은 발행회사의 사채, 모회사 또는 자회사, 계열회사의 주식이나 사채의 지급을 예정한 것이고, 상환주와 전환주의 고유한 특성을 존중하여 상호 구분하고자 하는데 그 본래 입법취지가 있다고 한다.61) 이와 관련하여 상환대가로 보통주를 지급할 수 있느냐가 문제된다. 이 문제와 관련해서는 두 가지 관점에서 검토가 필요한 것으로 보인다. 첫째, 보통주가 종류주식에 포함되는지 여부이다. 둘째는 보통주를 상환대가로 지급하는 것이 상환주와 전환주를 구분하려고 하는 상법 제345조 제4항의 입법취지에 부합하는지 여부이다.

    먼저, 보통주도 종류주식에 포함되고 다른 주식을 상환대가로 지급하는 것은 상환주와 전환주를 구분하는 취지를 몰각한다고 보는 입장에서는 상환의 대가로서 보통주의 지급은 물론, 자기주식의 교부도 허용되지 않는 것이고 그밖에 다른 종류의 주식을 지급하는 것도 금지된다고 해석한다.62)

    한편, 보통주식이 종류주식에서 제외된다고 보는 견해를 취하는 경우 발행회사의 ‘다른 종류주식’에 보통주식은 포함되지 않으므로 보통주식으로 현물상환하는 것이 허용된다고 본다.63) 상환대가로 보통주를 교부할 수 있다고 보는 견해는 회사가 보유하는 자기주식을 교부하는 것은 문제가 없다고 해석한다.64) 그러나 만일 신주발행방식으로 보통주식을 상환대가로 교부한다면 이는 전환주식이므로 당초 전환주식의 발행절차를 밟아야 한다고 본다.65) 상환주식의 상환을 통하여 주식의 전환이 이루어질 수 있어 입법의 취지가 몰각될 수 있기 때문이라 한다.66) 종류주식은 물론 보통주식까지 포함하여 당해 회사가 발행한 주식 모두가 현물상환대가에서 제외된다는 취지로 해석하는 것이 입법자의 의도인지 불분명하다.67) 상환주식과 전환주식의 구별문제와 관련하여 이 문제를 다시 살펴보기로 한다.

    3.1.3.2. 상환주식과 전환주식의 구별

    상법 제345조 제4항의 입법의 취지는 상환주식을 발행하고 그 대가를 다른 종류의 주식으로 하면 상환주식의 상환을 통하여 주식의 전환이 이루어지는 결과, 즉 전환주식을 발행한 것과 같아지기 때문에 이를 제한하고자 한 것이라고 본다.68) 그런데 상환주식을 전환주식과 구별하기 위해 어떠한 주식으로도 상환대가를 지급할 수 없다고 해석한다면 상환주식을 상환하기 위해서는 반드시 현금이나 사채 등 다른 자산을 지급해야 하는 등 상환대가의 비탄력성으로 인해 자금조달비용이 증가할 것으로 보인다. 이러한 결과는 기업의 자금조달의 편의를 위해 도입된 종류주식의 취지에 부합하지 않는다. 자산으로서의 가치가 있는 보통주 등의 주식을 상환대가에서 제외하면 현물상환을 도입한 취지를 제대로 살리기 어렵다.

    보통주를 상환대가로 지급했을 경우 경영권의 향배에 영향을 줄 수 있는 경우도 있을 수 있다. 경영권 방어수단으로 남용될 수 있기 때문에 보통주의 지급을 금지해야 한다는 견해는 이러한 점을 우려하기 때문인 것으로 보인다. 그런데 이러한 우려가 보통주를 지급하는 경우에 한정되는 것일까? 만일 전환사채나 신주인수권부사채를 상환대가로 지급하는 경우는 어떠한가? 전환사채나 신주인수권부사채는 보통주로 전환되거나 신주를 인수받을 권리가 부가되어 있어 잠재적 보통주임에도 불구하고 법적으로는 사채이기 때문에 상환대가의 제한에 관한 상법 제345조 제4항의 적용을 받지 않는다. 발행회사의 보통주 또는 종류주식을 기초자산으로 하는 콜옵션 등의 파생금융상품을 대가로 지급하는 것은 또 어떠한가? 주식과 사채의 구분이 어려운 하이브리드증권 또는 혼합증권이 증가하고 있는 상황에서 보통주 또는 종류주식을 상환대가로 지급하는 것을 금지한다면 이러한 규제를 피할 수 있는 혼합증권이 설계되고 이용되어 그 금지의 취지가 몰각될 가능성이 크다. 상환주식은 배당가능이익의 범위 내에서 회사가 그 주식을 상환, 즉 취득할 것이 예정되어 있는 주식인바, 상환대가를 주식으로 교부하는 것을 허용하는 것이 상환주식의 본질에 반하는 것은 아니다.69)

    한편, 보통주식은 종류주식에 포함되지 아니한다는 견해에 따라 상환대가로 허용된다고 해석하는 것은 일종의 전환을 허용하는 것이므로 상환주식과 전환주식과의 구별을 위해 다른 종류주식의 지급을 허용하지 않는다는 입법취지와의 조화가 문제될 수 있다. 상환주식은 배당가능이익의 범위 내에서 회사가 그 주식을 상환(취득)하여야 하는 것이고, 전환주식은 그러한 재원의 제한이 없이 다른 종류주식으로 전환되는 것이다. 이러한 점에서 상환주식과 전환주식은 구별될 수 있다. 즉 상환주식과 전환주식의 구별은 상환대가의 제한을 통해서가 아니라 각 주식의 정의상의 요건에 의해 구별하는 것이 적절하다.

    결과적으로 상환주식과 전환주식이 동일해 지는 것과 같은 외관을 막기 위해 상환대가를 제한하는 것은 상환주식 또는 전환주식의 본질과는 전혀 무관한 것이다. 실무에서 상환권과 전환권이 결합된 형태인 상환전환우선주가 많이 발행되고 있고 새로운 복합금융상품이 증가하는 추세이기 때문에 상환대가를 제한하는 것은 무의미하다.

    우리 상법은 상환의 대가가 현금이나 유가증권이면 상환주식, 주식이면 전환주식으로 구분하고 있는데 반해 2015년 일본 회사법은 종래의 상환주식과 전환주식의 구분을 없애고 상환권자가 누구냐에 따라 취득청구권부주식(주주가 청구권자인 경우)과 취득조항부주식(회사가 상환권자인 경우)으로 구분하고 있을 뿐이다.70) 일본의 경우 2 이상의 종류의 주식을 발행회사가 취득조항부주식을 발행하는 경우에는 당해 주식회사가 발행한 다른 종류의 주식을 그 취득의 대가로서 교부하는 것이 가능한데, 자기주식을 교부하거나 새로이 주식을 발행하여 교부할 수 있고 이러한 경우에는 다른 주식의 종류 및 각 종류의 수 또는 그 산정방법을 사전에 정해 놓아야 한다(일본 회사법 제108조 제2항 제6호).71) 취득청구가 있는 경우에 주식회사가 대가로서 다른 종류의 주식을 교부하는 경우에는 자기주식을 교부하는 경우나 새로이 주식을 발행하여 교부하는 경우 모두 가능하고, 둘 중 어느 형태의 주식을 교부할 것인지에 대해 정관에 정해 둘 필요는 없다. 새로운 주식을 발행하는 경우에는 모집주식의 모집 등의 절차를 거칠 필요 없이 취득청구만으로 당해 다른 종류의 주식이 발행된다(일본 회사법 제167조 제2항 제4호).72) 취득의 대가로 다른 종류의 주식이 교부되는 형태의 취득청구권부주식은 구 상법에서의 전환예약권부 주식을 계승한 것이라고 할 수 있으나, 전환예약권부주식은 그 주식이 동일한 것인 채로 그 내용만 변하는 것이었던데 반해, 취득청구권부 주식은 대가로 교부되는 주식이 별개의 주식이다. 따라서 회사가 취득하는 주식은 회사에 있어서는 자기주식으로서 존속하고, 대가로 교부되는 주식이 새로 발행되는 경우에는 발행 총 주식수가 증가하는 등의 결과를 가져온다는 점 등의 차이가 있다.73)

    3.2. 전환주식

    회사가 종류주식을 발행하는 경우에는 정관으로 정하는 바에 따라 주주는 인수한 주식을 다른 종류주식으로 전환할 것을 청구할 수 있다(상법 제346조 제1항). 전환주식은 발행 시부터 ‘다른 종류주식’으로의 전환권이 부착된 주식을 말한다. 상환주식이 금전, 다른 종류주식 이외의 유가증권이나 자산을 대가로 하는 반면 전환주식은 이들을 제외한 ‘다른 종류주식’으로 전환된다는 점에서 차이가 있다.74)

    종류주식을 어떻게 해석하느냐에 따라 전환주식으로 발행할 수 있는 주식의 범위가 달라진다. 종류주식을 보통주를 포함한 여러 종류의 주식의 의미로 이해한다면 보통주에서 우선주로 또는 그 반대의 경우로의 전환이 가능하다. 그러나 종류주식을 보통주와는 다른 내용의 주식으로 해석한다면 전환주식의 가장 일반적 형태인 전환으로 보통주를 발행할 수 없게 되는 결과를 가져온다. 종래 실무에서 전환주식 발행의 전형적인 경우가 무의결권 우선주를 보통주로 전환하는 형태였다는 것을 고려한다면 종래 상법에서 허용되던 전환주식 유형을 금지하는 결과를 가져오기 때문에 이러한 해석은 문제가 있다.75)

    전환주식은 보통주식까지 포함하여 서로 ‘다른 종류의 주식’으로의 전환을 그 본질적 속성으로 하기 때문에 상법 제346조 제1항 뒷부분의 ‘다른 종류주식’은 반드시 보통주식까지 포함하는 넓은 의미로 해석하여야 한다고 한다.76) 보통주식은 종류주식에 포함되지 않는다는 불포함설의 입장도 제346조 제1항과 제2항에 규정된 주식의 전환에 관한 종류주식에는 예외적으로 보통주가 포함된다고 해석하여, ‘다른 종류주식’이라는 문구는 ‘다른 종류의 주식’으로 읽을 필요가 있다고 한다.77)

    “...전환으로 인하여 발행할 주식의 수와 내용을 정하여야 한다”고 규정하고 있기 때문에 전환의 대가를 지급하기 위해서는 신주를 발행하여야 하고 자기주식은 이용할 수 없다고 본다. 그러나 자기주식과 회사가 발행한 다른

    주식은 서로 대체가능한 것이므로 대가의 형태를 신주발행에 제한할 필요가 있는지 의문이다.78)

    한편, 전환종류주식의 최근 도입 동향을 보면, 2014년 주주총회에서 12개사가 전환 종류주식 발행이 가능하도록 정관을 변경하는 안건을 상정하였으며, 그 중에서 회사에 전환권이 주어진 종류주식을 정관에 규정한 회사는 10개사라 한다.79) 이 전환 종류주식의 특징으로는 전환사유가 대부분 “적대적 M&A가 우려되는 경우” 등으로 매우 추상적으로 표현되어 있다는 점, 심지어 일부 대기업집단계열회사들은 전환사유를 정관에 명시하지 않고, 대신 “회사가 전환을 할 수 있는 사유, 전환조건, 전환으로 인하여 발행할 주식의 수와 내용은 주식 발행 시 이사회의 결의로 정한다”고 규정하였다는 점이다. 이처럼 전환사유를 모호하고 추상적으로 정하거나 더욱이 정관에 정하지 않고 이사회에 포괄적으로 위임하는 것은 전환사유를 반드시 정관에 명시하도록 한 상법의 규정을 위반하는 것이라는 지적이 있다.80)

    4)정찬형, ⌜상법강의(상)⌟ 제17판(박영사, 2014), 685면.  5)정찬형, 상게서, 685면.  6)성희활, “종류주식에 대한 법적 고찰”, ⌜KRX Market⌟ 제113호(한국거래소, 2014. 7), 9면.  7)최완진, “종류주식의 다양화에 관한 법적 고찰”, ⌜경영법률⌟ 제20집 제1호(2009. 10), 262면.  8)최완전. 상게논문, 262면.  9)성희활, 전게논문, 9면.  10)박철영, “종류주식의 확대와 주주간 이해조정”, ⌜상사법연구⌟ 제24권 제2호(한국상사법학회, 2005), 46면.  11)박철영의 상게논문은 수종의 주식이라는 용어는 권리내용이 다른 주식을 포괄적으로 파악하여 단지 그 종류가 다수라는 점에 중점을 두고 있기 때문에 그 중 권리내용이 같은 주식의 그룹 각각을 주식의 ‘종류(class)’라는 관점에서 설명하기 어렵다는 점을 제외하고는 종류주식과 수종의 주식은 개념상 큰 차이는 없다고 설명한다.  12)김순석, “종류주식”, ⌜주식회사법대계 1⌟(법문사, 2013), 505면.  13)정동윤, “보통주와 종류주의 개념에 관하여-개정상법의 해석과 관련하여-”, ⌜상사법연구⌟ 제31권 제1호(한국상사법학회, 2012), 42면.  14)박철영, “종류주식의 활용과 법적 과제-의결권제한주식을 중심으로-”, ⌜기업법연구⌟ 제25권 제4호(한국기업법학회, 2011), 36면.  15)이하 불포함설과 포함설에 대한 내용은 김순석, 전게서, 506~508면의 내용을 재인용하였음.  16)송옥렬, 「상법강의」 제5판(홍문사, 2015), 775면.  17)김홍기, “2011년 개정상법 및 동법시행령상 회사재무분야의 주요쟁점과 해석 및 운용상의 과제”, 「기업법연구」 제26권 제1호(한국기업법학회, 2012), 117면.  18)권기범, ⌜현대회사법론⌟ 제4판(삼영사, 2012), 424면.  19)본고에서 제시된 일본 회사법 조문의 내용은 주로 권종호 역, ⌜일본회사법 상⌟(법무부, 2014)에 번역된 일본회사법 조문을 참고하였음. 일본 회사법 제108조 (다른 종류의 주식) ① 주식회사는 다음의 사항에 관하여 내용이 다른 2 이상의 종류의 주식을 발행할 수 있다. 그러나 위원회설치회사 및 공개회사는 제9호의 사항에 관한 정함이 있는 종류의 주식을 발행할 수 없다. 1. 잉여금의 배당 2. 잔여재산의 분배 3. 주주총회에서 의결권을 행사할 수 있는 사항 4. 양도에 의한 종류주식의 취득에 관하여 주식회사의 승인을 요하는 것 5. 해당 종류의 주식에 관하여 주주가 주식회사에 그 취득을 청구할 수 있다는 것 6. 해당 종류의 주식에 관하여 주식회사가 일정한 사유가 발생한 것을 조건으로 이를 취득할 수 있다는 것 7. 해당 종류의 주식에 관하여 주식회사가 주주총회결의에 의하여 그 전부를 취득하는 것8-9호 생략 ② 주식회사는 다음 각호의 사항에 관하여 내용이 다른 2이상의 종류의 주식을 발행하는 경우에는 각호에 규정하는 사항 및 발행가능종류주식총수를 정관에 정하여야 한다. 1. 잉여금의 배당 2. 잔여재산의 분배 3. 주주총회에서 의결권을 행사할 수 있는 사항: 다음의 사항 가. 주주총회에서 의결권을 행사할 수 있는 사항 나. 해당 종류의 주식에 관하여 의결권행사의 조건을 정한 때에는 그 조건 4. 생략 5. 해당 종류의 주식에 관하여 주주가 주식회사에 대해 그 취득을 청구할 수 있다는 것 6. 해당 종류의 주식에 관하여 주식회사가 일정한 사유가 발생한 것을 조건으로 이를 취득할 수 있다는 것: 다음의 사항 가. 해당 종류의 주식에 관하여 전조 제2항 제3호의 사항 나. 해당 종류의 주식 1주의 취득과 상환하여 주주에게 주식회사의 다른 주식을 교부하는 때에는 다른 주식의 종류, 종류별 수 또는 그 산정방법 7. 해당 종류의 주식에 관하여 주식회사가 주주총회결의에 의하여 그 전부를 취득하는 것: 다음의 사항 가. 제171조 제1항 제1호의 취득가액의 결정방법 나. 주주총회결의를 할 수 있는가에 관하여 조건을 정한 때에는 그 조건 8-9 생략.  20)정동윤, 전게논문, 44면.  21)江頭憲治郞, ⌜会社法大系 II⌟(靑林書院, 2008), 74頁.  22)江頭憲治郞, 上揭書, 75頁.  23)江頭憲治郞, 前揭書, 75頁.  24)일본회사법 제107조 (주식의 내용에 관한 특별한 정함) ① 주식회사는 발행하는 모든 주식의 내용으로서 다음의 사항을 정할 수 있다. 1. 양도에 의한 주식의 취득에 관하여 주식회사의 승인을 요하는 것 2. 주식에 관하여 주주가 주식회사에 대해 그 취득을 청구할 수 있는 것 3. 주식회사에 관하여 주주가 주식회사에 대해 그 취득을 청구할 수 있는 것  25)江頭憲治郞, 前揭書, 74頁.  26)江頭憲治郞, 前揭書, 78頁.  27)江頭憲治郞, 前揭書, 79頁.  28)江頭憲治郞, 前揭書, 81頁.  29)江頭憲治郞, 前揭書, 74頁.  30)江頭憲治郞, 前揭書, 74頁.  31)Andreas Cahn/David C. Donald, 「Comparative Company Law」, Cambridge, 2010, pp. 267~268.  32)“shares having the same rights constitutes a class”  33)Heider, in MünchKommAktG(2008: §11 mn.28), citing Regional Court of Hamburg, DB 1994(1968).  34)Aktiengesetz §12(2); Heider, in MünchKommAktG(2008: §12mn. 10).  35)Andreas Cahn/David C. Donald, supra note, pp. 270~272.  36)Andreas Cahn/David C. Donald, supra note, pp. 273~274.  37)§151(a) Delaware General Corporation Law(“DGCL”); §6.01(a) Model Act.  38)§151(a) DGCL; §6.02 Model Act.  39)Balotti, R. Franklin/Finkelstein, Jesse A.,「The Delaware Law of Corporations & Business Organizations」, 3rd edn, Englewood Cliffs, NJ: Prentice․Hall (2008: §5.4).  40)§151(a) DGCL; Balotti/ Finkelstein (2008: §5.3); §6.02 Model Act.  41)§151(a) DGCL; §6.02 Model Act.  42)김건식, ⌜회사법⌟(박영사, 2015), 169면.  43)권기범, 전게서, 436면.  44)정수용/김광복, 전게논문, 106면.  45)김순석, “주식제도의 개선-종류주식을 중심으로-”, ⌜상사법연구⌟ 제28권 제3호(한국상사법학회, 2009), 152면 등. 김희준, “종류주식의 발행의 실무상 쟁점과 법적 해결방안에 관한 연구-상환 및 전환에 관한 종류주식을 중심으로-”, ⌜선진상사법률연구⌟ 통권 제54호(법무부, 2013. 10), 11면에서 재인용.  46)송종준, “개정상법상 지배구조의 변화요소와 활용방안”, ⌜상장협연구⌟ 제64호(한국상장회사협의회, 2011), 113면.  47)김순석, 전게서, 511면.  48)정동윤, 전게논문, 51~53면; 송종준 “상장회사의 자본질서의 변화와 법적 과제-개정 상법과 자본시장법 개정안상 몇 가지 쟁점을 중심으로-”, ⌜상사법연구⌟ 제31권 제2호(한국상사법학회, 2012), 154면; 최준선, ⌜2011 개정상법 회사편 해설⌟(한국상장회사협의회, 2011), 81면도 같은 취지임.  49)권오성, “상환주식에 관한 연구”, ⌜법학논총⌟ 제19집 제2호(법학연구원, 2012. 8), 525면.  50권기범, 전게서, 438면.  51)이철송, ⌜회사법강의⌟ 제20판(박영사, 2012), 291면.  52)권오성, 전게논문, 536면.  53)정찬형, 전게서, 1132면.  54)상법 개정 전 등기실무도 상환주식의 상환에 따른 등기신청서에 첨부하는 이익의 존재를 증명하는 서면으로는 주주총회에서 승인받은 대차대조표상에 배당가능이익이 존재하면 되고 이익잉여금처분계산서에 상환예정금액이 명시되어 있어야 하는 것은 아니라는 입장이다.(상업등기선례 제200906-2호. 2009. 6. 10. 자 참조) 권오성, 전게논문, 537면에서 재인용.  55)권기범, 전게서, 438면.  56)김순석, 전게서, 542면.  57)성희활, 전게논문, 22면.  58)권기범, 전게서, 439면.  59)김순석, 전게서, 545면.  60)김순석, 전게서, 545면.  61))송종준, 전게논문(각주 46), 156면; 권종호, “적대적 M&A와 회사법개정”, ⌜기업법연구⌟ 제20권 제3호(한국기업법학회, 2006), 72면.  62)송종준, 전게논문(각주 46), 156면.  63)권기범, 전게서, 439면; 이철송, 전게서, 291면.  64)이철송, 전게서, 112면; 권종호, 전게논문, 69-70면.  65)이철송, 전게서, 112면.  66)김희준, 전게논문, 15면.  67)권기범, 전게서, 439면.  68)권종호, 전게논문, 72면.  69)권오성, 전게논문, 539면.  70)우리나라도 상환과 전환의 구분을 없애고 일본과 같은 분류방식을 도입하는 것이 법무부 상법개정위원회에서 논의되었으나, 일단 기존의 구분을 유지하자는 견해가 많았다고 한다. 송옥렬, “2011년 개정 회사법의 해석상 주요쟁점-기업재무 분야를 중심으로-”, ⌜저스티스⌟ 통권 제127호(한국법학원, 2011. 12), 58면.  71)江頭憲治郞, ⌜株式会社法⌟ 第5版(有斐閣, 2014), 154頁.  72)江頭憲治郞, 前揭書(각주 21), 79頁.  73)江頭憲治郞, 前揭書(각주 21), 79頁.  74)권기범, 전게서, 442면.  75)안수현, “Hybrid Equity Finance법제의 평가와 과제-종류주식 개정 관련 이유-“, ⌜경영법률⌟제22집 제4호(한국경영법률학회, 2012), 15면.  76)권기범, 전게서, 443면.  77)김순석, 전게서, 507면.  78)안수현, 전게논문, 16면.  79)송민경, “2014 주주총회 이슈 점검: 회사 전환 종류주식”, CGS Report 제4권 제6호(기업지배구조원, 2014. 3), 5면.  80)성희활, 전게논문, 12면.

    Ⅲ. 상환전환우선주의 발행현황

       1. 상환전환우선주의 의의

    회사법 내에서 기업이 발행할 수 있는 주식 유형에 대한 제한을 완화하는 것은 세계적인 입법추세이다. 자금을 조달하려는 기업들은 각기 다른 종류주식을 결합하여 다양한 형태의 주식발행을 할 수 있다.81) 주주가 가지는 이익의 배당, 잔여재산의 분배, 주주총회에서의 의결권 행사, 상환 및 전환 등 5개의 권리 중 어느 하나 또는 둘 이상의 권리에 관하여 조금이라도 내용이 다른 주식을 종류주식으로 발행할 수 있다.82) 이익배당에 관한 우선주에 의결권을 배제시키고 회사에 상환권을 부여하는 방법으로 종류주식을 조합하면 주식발행만으로 회사채발행과 동일한 현금흐름을 창출해 낼 수 있기 때문에 부채비율이 높거나 신용등급이 상대적으로 저조한 기업들을 중심으로 종류주식을 통한 자금조달에 관심을 보일 것으로 예견된다.83)

    최근 들어 회사채 시장에서 ‘찬밥’ 신세로 전락한 비우량기업들이 자금조달을 위해 상환전환우선주에 주목하고 있다고 한다.84) 건설사들이 유동성 위기를 해결하려고 상환전환우선주를 찾고 있는데 최근에는 다른 업종의 기업들로 발행수요가 확대되는 추세라 한다. 2013년 STX, 동양 사태를 거치면서 뚜렷해진 회사채시장의 양극화 현상이 나아질 기미를 보이지 않고 회사채 시장에서 밀려난 한계기업들은 대체 조달 방안을 찾기가 쉽지 않았다. 유동성확보와 재무구조개선을 위해서는 유상증자가 좋은 방법이지만 낮은 주가로 유입자금이 많지 않고 경영권 위협가능성이 크다는 한계가 있다. 이런 상황에서 한계기업들은 상환전환우선주에 주목하게 되었고, 건설사를 중심으로 한 비우량기업들의 상환전환우선주 발행은 앞으로도 늘어날 전망이라고 한다.

    상환전환우선주란 상환권과 전환권을 선택적으로 또는 동시에 가지고 있는 우선주로서, 투자회사의 사업 성공 시에는 상장 등과 연동하여 보통주식으로의 전환권을 가지고 사업 실패 시에는 일정 기간이 지난 이후 상환하여 투자금을 효율적으로 회수할 수 있는 것으로 실질적으로 부채와 비슷하지만 일정한 요건을 충족하면 상법과 회계처리상 자본으로 분류돼 기업의 재무구조개선의 효과가 있다.

    그런데 앞에서 검토한 바와 같이 종류주식 관련 조항에 관한 해석이 명확하지 않기 때문에 특히 상환 및 전환에 관한 종류주식발행과 관련하여 많은 쟁점이 제기되고 있다.85) 그 중에서도 상환주식은 상환주식과 전환주식을 제외한 종류주식에 한정하여 발행할 수 있다는 상법 제345조 제5항의 규정은 실무상 발행되고 있는 상환전환우선주의 발행이 금지되는 것이 아니냐는 의문을 제기하게 한다.

       2. 상환전환우선주의 구조와 발행가능성 문제

    2.1. 상법 제345조 제5항 괄호안 내용-상환과 전환에 관한 것은 제외-의 의미

    상환주식에 다시 상환권을 붙일 수 없다고 규정한 것은 당연한 사리를 주의적으로 규정한 것으로 보아 문제되지 않으나, 전환주식에 상환권을 붙인 것-상환권부전환주식 또는 전환상환주식을 금지한 것은 실무상 문제가 된다.86) 실무상 활발히 발행되고 있는 상환전환우선주가 전환상환주식의 구조로 발행될 수 있기 때문이다. 법무부는 상법 제345조 제5항 괄호 안의 문구는 전환주식과 상환주식이 개념상 구별되어야 한다는 취지에서 주의적으로 삽입한 것이라 설명한다.87) 앞에서 본 바와 같이 상환주식의 상환대가에서 다른 종류주식을 제외하고 있는 것과 전환주식의 전환으로 발행되는 신주를 다른 종류주식으로 제한하고 있는 것과 입법취지를 같이 하는 것이다.88) 상법 제345조 제5항의 괄호 안의 문구가 상환주식과 전환주식을 구분하고자 하는 입법취지에서 규정된 것이라면 상환주식에 전환권을 불이는 것-전환권부상환주식 또는 상환전환주식도 금지된다고 해석하는 것이 입법취지상 일관될 것이나,89) 상법은 상환주식에 전환조건을 부가하는 것을 금지하는 규정을 두고 있지는 않다. 이와 관련하여 전환상환주식이든 상환전환주식이든 동일하게 발행이 금지된다는 견해90)와 상환전환주식은 허용된다는 견해91)가 대립한다. 나아가 전환주식에 대해서 상환권을 붙이는 것은 굳이 논리적으로 문제가 없다고 보아 모든 전환주식에 상환권을 붙이는 것이 금지되는 것이 아니라, 그 상환주식에 상환권을 붙이는 경우처럼 상환권이 무의미한 경우, 즉 전환주식의 내용이 상환주식으로 전환되는 것인 경우만을 의미하는 것으로 좁게 해석해야 한다는 견해도 있다.92)

    2.2. 상환전환우선주의 법적 구조

    실무에서 발행되고 있는 상환전환우선주의 법적 구조를 어떻게 보느냐에 따라 제345조 제5항 괄호 안의 문구에 의해 발행이 금지되는지 여부에 대한 해석이 달라질 수 있다.

    먼저, 상환전환우선주의 법적 구조를 전환주식(우선주)에 상환권을 붙이는 것-상환권부전환우선주로 보는 견해가 있다.93) 이와 같은 구조는 상법 제345조 제5항 괄호 안의 문구에 의해 금지된다고 해석할 수밖에 없게 되는데, 입법론상 상환전환우선주를 구태여 금지할 이유는 없으므로 괄호 안의 문구를 삭제하여야 한다고 보는 견해가 있다.94) 또 다른 견해는 상환전환우선주를 이러한 법적 구조로 보더라도 상법 제345조 제5항에서 전환에 관한 종류주식을 상환주식으로 발행하여서는 안 된다는 의미는 “전환우선주가 전환권을 통하여 보통주로 전환된 이후 이러한 보통주에 대하여 상환권이 존속되어서는 안 된다는 의미(만일 보통주로 전환된 이후에도 상환권이 존속하게 되면 경영권 방어수단으로 악용될 우려가 있기 때문이라 설명한다)로 축소 해석해야 하기 때문에 상환전환우선주의 발행이 금지되는 것은 아니라고 본다.95) 벤처기업의 자본조달의 수단으로 상환전환우선주가 널리 쓰이고 있는 현실, 상환전환우선주의 발행을 금지할 만한 경제상의 부작용이 특별히 존재하지 않는 점, 당사자들은 필요에 따라 다양한 형태로 전환권과 상환권을 설계할 수 있는 점 등도 상환전환우선주의 발행을 허용해야 하는 이유로 언급된다.96) 이 견해는 또한 적어도 전환권과 상환권을 선택적으로 행사할 수 있는 상환전환우선주의 발행, 즉 상환권을 행사하면 전환권이 소멸하고 전환권을 행사하면 상환권이 소멸하는 식으로 상환전환우선주를 설계하는 것은 허용된다고 보아야 한다고 한다.97)

    한편, 상환전환우선주를 회사 또는 주주에게 상환권과 전환권을 선택적으로 행사할 수 있도록 조건을 붙인 구조로 보아(예컨대, 우선주 + 상환권 또는 전환권) 그 발행에 아무런 제한이 없다고 보는 견해가 있다.98) 이익배당우선주의 경우에는 상환주식과 전환주식으로 발행하는 것이 가능하므로(상법 제345조 제5항, 동법 제346조 제1항, 제2항) 개정상법 하에서도 현재 실무에서 발행되고 있는 상환전환우선주를 아무런 제한 없이 발행할 수 있다고 한다.99) 이 견해는 전환우선주를 상환하고자 하는 주식(전환우선주 + 상환권)의 경우에도 전환주식의 전환에 관한 제346조 제2항에 의하여 해결될 수 있다고 본다. 즉 우선주에 상환주로 전환하는 조건을 붙인 주식을 발행하는 방법(우선주를 상환주로 전환하는 조건)을 활용하여, 우선주를 상환주로 전환함과 동시에 즉시 상환권을 행사할 수 있도록 상환조건을 붙이면 전환우선주를 상환할 수 있는 상환전환우선주의 발행도 가능하다는 것이다.100) 이 견해는 전환우선주를 상환주식(상환권부전환주식)으로 발행하는 것은 상환전환우선주와 회사법적으로 완전히 다른 유형의 주식이라고 본다.

       3. 상환전환우선주의 구체적 발행사례

    3.1. 해태제과식품주식회사의 상환전환우선주 발행101)

    3.1.1. 발행조건

    해태제과식품주식회사(이하 “해태제과” 또는 “발행회사”)는 2010. 3. 의결권부상환전환우선주 393만주를 KT-LIG에이스사모투자전문회사에 주당 1만700원에 배정했다. 최저배당율은 주당 발행가액의 연 1%이고 배당의 성격은 참가적, 누적적이다. 전환청구기간은 주금납입일로부터 1개월이 경과한 다음 날로부터 상환이 완료되는 시점까지이며 전환가액은 발행가격으로 하되 유상증자, 감자 및 분할, 병합 등의 경우 조정될 수 있다. 우선주 1주당 보통주 1주로 전환된다. 상환청구기간은 변경계약체결일(2013. 2. 28.)로부터 2년이 경과하는 날로부터 우선주 존속기간까지이며 상환가액은 발행금액을 기준으로 경과일수에 대하여 이자와 배당금을 가감한 금액(이자율 10%)으로 현금상환으로 한다.

    2015. 4. 증권발행실적보고서에서 해태제과는 KT-LIG에이스사모투자전문회사가 보유한 상환전환우선주 2,354,660주의 투자자금 상환을 위한 자금으로 사용하기 위하여 무보증사채 발행금액을 사용할 예정이라고 공시하였다. KT-LIG에이스사모투자전문회사 보유한 상환전환우선주 2,354,660주에 대해 2015. 3. 17.자로 보통주 전환등기가 이루어졌으며 발행회사는 2015. 4. 10. 자사주 매입방식을 통해 상환의무를 이행할 계획이라고 공시하였다.

    2012. 9. 28.자 해태제과식품 [정정]증권신고서(채무증권)예비투자설명서에 의하면 발행회사는 한국채택국제회계기준(K-IFRS)에 따라 상환전환우선주(393만 주)를 전환사채로 분류하여 자본금항목에서 차감하고 부채로 계상하고 있다. 그러나 반기보고서상의 총발행주식 수 및 자본금은 상환전환우선주 393만 주를 포함하여 작성하였으므로 참고할 것을 요구한다고 기재되어 있다.

    한편, 크라운제과의 종속회사인 해태제과는 2010. 3.의 의결권부상환전환우선주식 393만 주를 KT-LIG에이스사모투자전문회사에 주당 1만 7백 원에 신주를 배정하면서 ㈜선양과 ㈜한진 P&C가 보유하던 해태제과의 구주 779,320주를 주당 1만 5천 원에 KT-LIG에이스사모투자전문회사에 매각하는 양수도계약을 체결하였다.102) 이 양수도계약은 해태제과가 2012년 9월까지 IPO를 하지 못할 경우, KT-LIG에이스사모투자전문회사의 보유분에 대해 이자와 배당금을 가감한 금액(이자율 10%)으로 상환의무를 이행하도록 되어 있고, 해태제과가 이를 이행하지 못할 경우 크라운제과가 부담하기로 하는 협약이 체결되어 있었다. 이에 따른 계약이행으로 2012. 12.와 2013. 4.에 걸쳐 구주는 모두 상환되었고, 의결권부상환전환우선주식은 총 3,939,000주중 1,575,340주를 상환하였으며, 잔여 2,354,660주에 대해 2015. 2.까지 크라운제과가 IPO를 하지 못할 경우 잔여지분에 대해 이자와 배당금을 가감한 금액(이자율 9%)으로 상환의무를 이행하도록 연장계약이 되었다.

    해태제과는 2015년 2월 말로 예정했던 기업공개(IPO)를 연기했다. 지난해 3분기까지의 누적 매출은 5,137억 원, 영업이익은 218억 원으로 전년 같은 기간 매출(5,575억 원)과 영업이익(335억 원)보다 줄었다. 지난해 8월 출시된 과자 허니버터칩이 큰 인기를 끌었지만 아이스크림 분야에서 가격정찰제를 확대하면서 일시적으로 판매실적이 감소해서다. 해태제과는 올해 허니버터칩 실적이 대거 반영되고 아이스크림에서도 가격정찰제에 따른 수익성 개선으로 실적이 향상될 것으로 기대하고 있다. 해태제과는 상장을 기대하고 상환전환우선주(RCPS)를 사들였던 재무적 투자자들에게 모두 상환해 주기로 하였다 한다.

    3.1.2. 상환전환우선주의 구조

    해태제과의 상환전환우선주는 의결권부상환전환우선주의 형태로 발행되었다. 일반적으로 비상장회사인 경우에는 의결권부상환전환우선주가, 상장회사인 경우에는 무의결권부상환전환우선주가 많이 이용되는 것으로 보인다. 전환권은 상환이 완료되는 시점까지 행사가능한데, 아래에서 보는 다른 회사의 상환전환우선주의 구조와 달리 회사의 상환권과 주주의 전환권이 선택적인 것이 아니라 주주가 전환권을 행사한 경우에도 주주가 상환권을 행사할 수 있는 것으로 설계되어 있다. 이에 따라 KT-LIG에이스사모투자전문회사가 보유한 상환전환우선주 2,354,660주에 대해 2015. 3. 17.자로 보통주 전환등기가 이루어졌는데 발행회사는 2015. 4. 10. 자사주 매입방식을 통해 이 보통주에 대해 상환의무를 이행할 계획이라 하였다. 보통주에 대해서는 상환주식을 발행할 수 없다는 것이 다수설의 입장이나, 본건은 상환전환우선주가 보통주식으로 전환된 이후 이 보통주식을 상환하는 구조로 설계되었다. 실무에 있어 해태제과의 상환전환우선주의 효력이 문제되지는 않았던 것으로 보인다.

    3.2. 롯데건설의 상환전환우선주 발행103)

    3.2.1. 발행조건

    롯데건설은 2011. 11. 25. 이사회에서 기명식 상환전환우선주 2,703,769주를 신주발행가액 55,478원으로 발행하여 유상증자하기로 결의하였다. 이 상환전환우선주는 발행일로부터 2년째 되는 날로부터 발행일 이후 10년째 되는 날까지의 기간에 이사회결의에 의한 회사의 선택에 따라 일시상환될 예정이다. 모두 누적적, 비참가적 상환전환우선주로서 발행가액의 연 6.10%에 해당하는 금액을 누적적으로 배당받는다. 다만 발행 후 3차 회계연도부터는 발행일 해당기일 3영업일 전일의 기준금리에 발행시점 Spread+2.50%를 가산하여 배당받는다. 우선주의 상환가액은 주당 발행가액과 발행일로부터 상환기일까지 각 수익계산기간 별로 순번 1부터 2까지는 주당 발행가액에 대하여 각 6.10%의 수익률, 순번 3부터 10까지는 발행일 해당기일 3영업일 전일의 “기준금리”+발행시점 Spread+2.50% 수익률에 본건 상환주식의 주당발행가격을 더한 금액이다. 다만, 상기 우선주의 상환가액은 발행일로부터 상환기일까지 지급된 배당금이 있을 경우 이를 차감한 금액으로 한다.

    주주는 발행일로부터 3년이 경과한 시점 이후에 보통주로의 전환을 청구할 권리를 가진다. 이 상환전환우선주의 존속기간은 발행일로부터 10년으로 하며, 존속기간의 만료와 동시에 보통주로 전환된다. 다만, 위 존속기간이 경과하였음에도 불구하고 상환전환우선주식에 대한 미지급배당금이 있을 경우에는 그 배당금을 모두 지급할 때까지 존속기간이 연장된다. 신주의 의결권은 없다. 배당을 하지 아니한 경우에는 그 결의가 있는 주주총회의 다음 회기(포함)부터 지급결의가 있는 정기주주총회의 종료시까지 1주당 1의결권을 행사할 권리를 가진다.

    상환전환우선주식 발행 이후 상환 혹은 전환(존속기간 만료로 인한 전환을 포함) 이전에 회사가 주주전부에 대하여 유상증자로 보통주를 발행하는 경우에는 본건 주주는 보통주식의 배정을 받을 신주인수권을 가지며, 무상증자를 하는 경우에는 본건 주주는 상환전환우선주식과 같은 종류의 주식을 배정받을 신주인수권을 가진다.

    2013년 중 상환일이 도래한 우선주식 2,703,769주를 162,483백만 원에 이익소각하였다. 이로 인해 2015. 4. 현재 발행회사의 우선주자본금은 우선주발행주식의 액면총액과 일치하지 않는다.

    3.2.2. 상환전환우선주의 구조

    롯데건설의 상환전환우선주는 주주에게 전환권을, 회사에 상환권을 부여하고 있으며 상환권과 전환권을 선택적으로 행사할 수 있는 구조이다. 주주는 발행일로부터 3년이 경과한 시점부터 보통주로의 전환을 청구할 수 있다. 주주가 전환권을 행사하지 않은 경우 회사는 상환기간 내(발행일로부터 2년째 되는 날부터 발행일로부터 10년 째 되는 날)에 상환권을 행사할 수 있다. 이 상환전환우선주는 발행일로부터 10년을 존속기간으로 하는 것으로 이 기간이 경과하면 상환전환우선주는 자동적으로 보통주로 전환된다. 다만 미지급배당금이 있을 경우에는 배당이 있을 때까지 존속기간이 연장되며 상환전환우선주의 의결권이 부활된다.

    3.3. 주식회사 동방의 상환전환우선주 발행104)

    3.3.1. 발행조건

    주식회사 동방의 2012. 12. 12.자 이사회에서 이익배당과 잔여재산분배에 있어 보통주에 대해 우선권이 있고 상환 및 전환에 관하여 특수한 정함이 있는 상환주식이자 전환주식인 우선주 2,650,176주를 발행하는 유상증자로 운영자금 7,499,998,080원을 조달하기로 결의하였다. 존속기간은 발행일로부터 7년으로 하고, 존속기간 내에 보통주로 전환되지 아니한 경우 존속기간 만료와 동시에 자동적으로 보통주로 전환된다. 위 기간 중 소정의 배당을 하지 못하는 경우에는 소정의 배당을 완료할 때까지 그 기간을 연장한다. 본건 상환전환우선주는 의결권이 있으며 1주당 의결권 한 표를 갖는다.

    참가적, 누적적 우선주로 본 주식 주주는 우선주식을 보유하는 동안 일정한 산식에 따라 총발행금액 기준 연 5.2%의 배당을 누적적으로 우선 배당 받고, 보통주의 배당률이 우선주의 배당률을 초과할 경우에는 초과하는 부분에 대하여 보통주와 동일한 배당률로 함께 참가하여 배당받는다.

    배당금의 지급시기를 주주총회에서 따로 정하지 아니한 경우 회사는 주주총회에서 이익잉여금처분계산서의 승인이 있는 날로부터 1개월 이내에 본 주식의 주주에게 배당금을 지급하여야 한다. 주식배당의 경우 본건 우선주식은 보통주와 배당률이 동일한 것으로 보아 우선주와 보통주를 합한 발행주식총수에 대한 비율에 따라 같은 종류의 우선주식으로 배당을 받을 권리를 갖는다. 다만 단주가 발생하는 경우에는 현금으로 지급받는다.

    발행회사는 주주에 대하여 본 주식의 전부 또는 일부를 상환청구할 권리를 가진다. 발행회사는 발행일로부터 1년이 되는 날부터 6년 9개월째 되는 날까지 언제든지 본 주식의 전부 또는 일부의 상환을 청구할 권리가 있다. 우선적 배당이 완료되지 아니한 경우에는 상환될 수 없으며 그 사유가 해소될 때까지 상환기간은 연장될 수 있다. 주주에게는 상환권이 부여되지 않는다.

    발행일로부터 3년이 경과한 날부터 존속기간 1개월 전까지 주주는 언제든지 본 주식을 보통주로 전환할 수 있는 권리를 갖는다. 전환비율은 1주당 보통주 1주로 한다.

    3.3.2. 상환전환우선주의 구조

    동방의 상환전환우선주는 주주에게 전환권을, 회사에 상환권을 부여하고 있으며 상환권과 전환권을 선택적으로 행사할 수 있는 구조이다. 상환기간과 전환기간이 정하여져 있고 우선적 배당이 완료되지 않으면 상환기간이 연장된다는 점에서 앞에서 본 롯데건설의 상환전환우선주와 다르지 않다. 다만 동방의 경우 상환전환우선주에 의결권이 있다는 점에서 롯데건설의 상환전환우선주와 차이가 있다. 주주의 입장에서는 전환하지 않고 상환전환우선주로 남아 있는 것이 의결권도 행사하면서 우선적 배당도 받을 수 있다는 점에서 이익일 수 있으나 회사가 상환권을 행사하면 주주로서의 지위를 상실할 수 있으므로 주주로서의 지위를 유지하고자 하는 상환전환우선주의 주주는 전환권을 행사할 실익이 있을 것으로 보인다.

    3.4. 두산건설의 상환전환우선주 발행105)

    3.4.1. 발행조건

    두산건설은 2013. 12. 16. 이사회에서 상환전환우선주 22, 727,272주를 발행가액 17,600원, 배당률 발행가액 기준 연 6.5%(누적적, 비참가적 조건)으로 제3자 배정방식으로 발행하기로 하였다. 발행회사는 배당가능이익이 존재함을 전제로 2016. 12. 16.에 우선주의 일부 혹은 전부를 상환할 수 있고, 이 경우 발행회사는 2016. 5. 16. 및 직전 2영업일 동안 상환의 의사 및 수량을 서면으로 우선주 주주에게 통지하여야 한다. 발행회사는 배당가능이익이 존재함을 전제로 2015. 12. 16.에 우선주의 일부를 상환할 수 있다(우선주 인수대금 총액의 30%에 상응하는 우선주를 한도).

    전환기간은 2017. 3. 16.부터 2018. 3. 15.까지이며 우선주 주주는 2015. 12. 16. 및 직전 2영업일 동안 발행회사에 대해 조기전환을 청구할 수 있다. 우선주 1주를 보통주 1주로 전환한다. 우선주 발행 이후로서 전환 전에 합병, 무상증자, 주식분할, 주식병합 시 그에 따라 조정한다.

    한편, 두산중공업㈜와 상환전환우선주 투자자는 상환전환우선주를 대상으로 한 정산 및 두산중공업의 call option행사에 관한 주주간계약을 체결하였다.

    이 계약에 의하면 두산중공업과 투자자는 투자자가 보유하고 있는 상환전환우선주 전부에 대해 2016. 12. 16.에 정산금액을 해당 지급의 주체가 현금 지급한다. 정산금액이 양(+)인 경우에는 투자자가 두산중공업에게, 정산금액이 음(-)인 경우에는 두산중공업이 투자자에게 지급한다. 여기서 정산금액이란 상환전환우선주의 순매도금액에서 발행금액을 차감한 금액을 말한다. 투자자는 일정사유 발생 시 정산일 전에도 두산중공업에 정산을 요구할 수 있다. 두산중공업은 정산일 또는 조기정산일에 투자자가 보유하고 있는 상환전환우선주 전부 또는 일부에 대해 매수청구-정산 call option-를 행사할 수 있다. 조기 call option은 2015. 12. 16.(3개월 전 통지, 최대 30% 한도)에 행사할 수 있다. 정산 call option은 상환전환우선주의 발행금액으로, 조기 call option은 발행금액에 일정 수준의 가산금을 더한 금액으로 매수청구한다.

    본건 상환전환우선주는 비상장주식으로 발행된다. 발행회사는 2013. 11. 25.자로 발행회사 보통주 10주를 동일한 액면가액의 보통주 1주로 주식병합하는 무상감자에 대한 이사회결의를 하였고, 2013. 12. 13. 임시주주총회에서 무상감자를 결의하였다. 이에 따라 신주의 발행가액은 동 임시주주총회에서 결의한 무상감자를 반영하여 산정하였다.

    본건 상환전환우선주는 의결권은 없으며 우선주에 대해 배당을 하지 않는다는 결의가 있는 경우 그 결의가 있는 총회의 다음 총회부터 그 우선적 배당을 한다는 결의가 있는 총회의 종료 시까지 1주당 1의결권이 있다.

    3.4.2. 상환전환우선주의 구조

    두산건설은 2014년에 만기가 돌아오는 4500억 원의 회사채에 대한 상환재원을 확보하기 위하여 상환전환우선주를 발행하기로 하고 보통주의 10대 1 감자를 통해 배당재원 7000억 원을 확보하여 상환전환우선주를 발행한 것으로 알려졌다.106) 두산건설은 10주를 1주로 병합하는 감자로 자본총액에는 변동이 없지만 자본금은 줄고 나머지는 감자차익이 된다. 대규모 배당재원 마련을 발판으로 상환전환우선주 투자자들을 확보한 것이다.

    회사는 상환권을 가지는데 2016. 12. 16.에 우선주의 일부 혹은 전부를 상환할 수 있으며, 2015. 12. 16.에 조기상환권을 행사할 수 있다. 주주는 전환권을 가지는데 전환기간은 2017. 3. 16.부터 2018. 3. 15.까지이며 우선주 주주는 2015. 12. 16. 및 직전 2영업일 동안 발행회사에 대해 조기전환을 청구할 수 있다.

    롯데건설 및 동방의 사례와 마찬가지로 두산건설의 경우에도 회사의 상환권 행사시기가 주주의 전환권 행사시기보다 앞서는 것으로 설계되어 있다. 한편, 상환된 경우 상환전환우선주의 발행대금과 상환대금을 비교하여 상환대금이 적은 경우에는 두산건설의 대주주인 두산중공업이 상환전환우선주 투자자에게 그 차액만큼을 정산(그 반대의 경우에는 투자자가 두산중공업에게 정산)하는 주주간계약이 체결되었다는 점이 주목할 만하다. 상환전환우선주는 제3자 배정방식으로 발행되었는데 대주주가 투자자를 상대로 call option을 행사하는 경우 대주주가 상환전환우선주의 주주가 된다. 대주주는 전환권 행사를 통하여 지배권을 강화할 수 있을 것으로 보인다.

    3.5. 한화건설의 상환전환우선주 발행107)

    3.5.1. 발행조건

    한화건설은 2014. 6. 24. 이사회에서 기명식 상환전환우선주 1,913,800주를 발행가액 209,000원으로 하여 제3자 배정방식으로 발행하기로 결의하였다. 본건 상환전환우선주는 의결권은 없으며, 직전 사업연도말 주주명부에 등재된 우선주 주주에게 우선주 발행가격의 일정 비율만큼을 우선배당하고, 우선배당은 비누적적, 비참가적으로 한다.

    배당가능이익이 존재함을 전제로 2017. 6. 26.(상환일)에 전환되지 않고 남아있는 우선주의 일부 혹은 전부를 아래 상환가액으로 상환할 수 있으며 이 경우 회사는 2017. 3. 23.(상환통지일)에 상환의 의사 및 수량을 서면으로 우선주 주주에게 통지하여야 한다. 배당가능이익이 존재함을 전제로 2016. 6. 27.(조기상환일)에 전환되지 않고 남아 있는 우선주를 아래 상환가액으로 상환할 수 있으며 이 경우 회사는 2016. 3. 24.(조기상환통지일)에 상환의 의사 및 수량을 서면으로 우선주 주주에게 통지하여야 한다. 단 회사가 조기상환할 수 있는 우선주 수량은 우선주 인수대금 총액의 30%에 상응하는 우선주를 한도로 한다. 우선주 1주당 우선주 발행가격으로 상환하고, 수수료는 조기상환금액의 1%이다. 일부 상환의 경우 우선주 주주별로 안분비례를 원칙으로 하고, 안분비례의 범위 내에서 우선주 주주 간의 별도의 합의가 있는 경우 회사는 그에 따를 수 있다.

    전환권은 우선주 주주가 가지며 주주는 2016. 6. 27.(조기전환일)에 회사에 대해 전환을 청구할 수 있다. 이 경우 발행금액의 30%까지 전환가능하다. 2017. 6. 26.(전환일)에 전환할 수 있으며 2017년부터 2024년까지 매년 6월에 전환권행사가 가능하다. 전환비율은 우선주 1주당 보통주 5주이며, 우선주 발행 이후로서 전환 전에 합병, 무상증자, 주식분할, 주식병합 시 그에 따라 조정한다.

    발행회사의 최대주주인 ㈜한화는 본 유상증자로 발행되는 상환전환우선주를 대상으로 상환전환우선주 투자자와 주주간계약을 체결한다. 이 계약은 대주주와 투자자는 상환전환우선주를 대상으로 한 정산 및 대주주의 call option(매수청구권)행사 및 담보 제공에 관한 계약이다. 계약기간은 계약일로부터 3년간이며 투자자는 대주주의 정산의무 부담 및 근질권 대상주식 담보제공 등에 대한 대가로서 대주주에게 3년간 72억 원의 수수료를 지급한다. 투자자는 대주주의 서면동의 없이는 우선주를 제3자에게 양도하지 못한다. 대주주와 투자자는 투자자가 보유하고 있는 상환전환우선주 전부에 대하여 2017. 7. 26.에 정산금액을 해당 지급의 주체가 현금 지급한다. 정산금액이 양(+)인 경우에는 투자자가 대주주에게, 정산금액이 (-)인 경우에는 대주주가 투자자에게 지급한다. 정산금액은 우선주의 순매도금액에서 발행가액(인수금액) 총액을 차감한 금액이다. 일정사유 발생 시 정산일 전에도 투자자는 대주주에게 정산을 청구할 수 있다. 대주주는 2017. 3. 24. 또는 조기정산기준일에서 11일 경과일로부터 20일 동안 정산대상 우선주의 전부 또는 일부에 대해 매수청구-정산 call option을 행사할 수 있다. 조기 call option은 2016. 3. 25.(인수대금 총액의 30% 한도)에 행사할 수 있다. 정산 call option은 정산대상 우선주의 발행가액으로, 조기 call option은 발행가액에 일정수준의 가산금을 더한 가액으로 매수 청구한다. 대주주는 정산금액이 음(-)인 경우 투자자에게 지급하여야 할 정산대금 지급의무의 이행을 담보하기 위하여 대주주가 보유하고 있는 한화생명보험 보통주식 51,244,795주에 대하여 투자자를 위한 1순위 근질권을 설정한다. 주주는 2014. 12. 31.까지 1회에 한하여 대주주가 보유하고 있는 한화케미칼 보통주식으로 근질권 대상주식 변경을 요청할 수 있다.

    3.5.2. 상환전환우선주의 구조

    한화건설 사례의 경우 회사가 상환권을 가지고 주주가 전환권을 가지는 점에서 앞에서 본 롯데건설, 두산건설의 상환전환우선주의 구조와 같다. 한화건설의 최대주주인 한화가 상환전환우선주의 투자자와 주주간계약을 체결하여 상환일에 정산하거나 상환전환우선주를 매수청구할 수 있는 것은 두산건설의 사례와 유사하다. 앞의 발행사례와 차이점은 전환기간이 상당히 장기라는 것이다. 2016. 6. 27. 발행금액의 30%까지 전환을 청구할 수 있으며, 2017. 6. 26.(전환일)에 전환할 수 있다. 본건의 경우에는 주주가 2017년부터 2024년까지 매년 6월 전환권행사 가능한 것으로 설계되어 있다. 본건 주식은 상환기간 또는 존속기간이 없기 때문에 2017. 6. 26.(상환일)에 상환되지 않는 주식에 대해서는 주주가 전환권을 2014년까지 매년 6월 행사할 수 있는 것이다. 상환일 이후에도 회사가 상환권을 행사할 수 있는 것인지는 불분명하다. 주주간계약에 의해 한화가 call option을 행사하여 상환되지 않고 남아 있는 상환전환우선주를 투자자로부터 매수하는 경우 전환권 행사를 통하여 최대주주의 지배권이 더욱 강화될 것으로 보인다.

    한편, 상환전환우선주의 구조가 복잡해지면서 기업 위험이 커질 수 있다는 우려도 나온다. 재무구조가 취약한 계열사의 상환전환우선주에 모회사가 손실보전해주는 조건을 달 경우 계열사 위기가 그룹 전체로 퍼질 가능성이 있기 때문이다. 손실보전해주기로 한 모회사는 연결재무제표상 부채가 늘어난다는 점도 고려해야 한다는 지적이 있다.108)

       4. 상환주식의 대상주식 제한에 대한 비판적 검토

    앞에서 본 바와 같이 상환전환우선주 발행실무는 전환상환주(해태제과) 또는 상환전환주를 모두 포함하는 개념으로 상환전환우선주를 사용하고 있으므로 상환전환주는 허용되고 전환상환주는 불허된다는 해석은 실무와 맞지 않는다. 또한, 해태제과의 상환전환우선주의 발행사례를 보면 상환전환우선주를 먼저 전환권을 행사하여 보통주로 전환한 다음에 상환하는 구조이다. 그렇다면 상법 제345조 제5항을 전환우선주가 전환권을 통하여 보통주로 전환된 이후에 이러한 보통주에 대해 상환권이 존속하여서는 안 된다는 의미로 축소해석하여 상환권부전환주식 구조의 상환전환우선주의 발행이 허용되는 것으로 해석하는 것도 실무와 맞지 않는 것으로 보인다.

    한편, 전환우선주를 상환하고자 하는 주식(전환우선주 + 상환권, 상환전환우선주)은 전환주식의 전환에 관한 제346조 제2항에 의하여 해결될 수 있다는 견해는109) 우선주에 상환주로 전환하는 조건을 붙인 주식을 발행하는 방법(우선주를 상환주로 전환하는 조건)을 활용하여, 우선주를 상환주로 전환함과 동시에 즉시 상환권을 행사할 수 있도록 상환조건을 붙이면 전환우선주를 상환할 수 있는 상환전환우선주의 발행도 가능한 것이라 한다. 앞의 발행사례에는 이러한 구조를 가진 경우는 없다. 이러한 구조의 상환전환우선주는 실무에서는 찾아보기 어려운 것으로 보인다. 이러한 해석은 전환주식에 상환권을 붙일 수 없다는 규정을 우회하기 위해 전환권과 상환권을 동시에 행사하는 것으로 구성되어 있다. 이는 결국 상환주식과 전환주식을 구별하기 위해 전환주식에 상환권을 붙일 수 없다고 하여도 이를 우회할 수 있는 다양한 권리의 조합이 가능하기 때문에 상환주식과 상환주식을 구별하려는 입법취지가 무색할 수 있음을 보여주는 해석의 한 예라고 할 것이다.

    상환전환우선주의 발행가능 여부에 관한 위와 같은 논의에도 불구하고 실무에서는 상환전환우선주가 활발하게 발행되고 있는 실정이다. 문제는 각 견해의 해석에 부합하지 않는 상환전환우선주의 효력을 어떻게 볼 것인가 하는 점이다. 종류주식, 특히 상환주식에 관한 규정이 불분명하고 이에 따라 여러 해석이 가능한 상황에서 다양한 구조로 발행되는 상환전환우선주의 발행을 무효로 볼 수 있을 지 의문이다.

    81)김희준, 전게논문, 2면.  82)정동윤, 전게논문, 41면.  83)김희준, 전게논문, 2면.  84)연합뉴스,“자금조달 ‘비상’ 비우량기업들 상환전환원주 주목”, 2014. 3. 6. http://www.yonhapnews.co.kr/bulletin/2014/03/05/0200000000AKR20140305189500008.HTML  85)김희준, 전게논문, 2면.  86)권기범, 전게서, 437면.  87)법무부, ⌜2011년 개정상법해설⌟, 151면.  88)권기범, 전게서, 437면.  89)권기범, 전게서, 437면.  90)최준선, 전게서, 96면.  91)이철송, 전게서, 295면; 권기범, 전게서, 437면.  92)송옥렬, 전게논문, 59면.  93)김건식, 전게서, 170면; 정수용/김광복, 전게논문, 106면; 송옥렬, 전게서, 779면.  94)김건식, 전게서, 171면.  95)정수용/김광복, 전게논문, 107면.  96)정수용/김광복, 전게논문, 107면.  97)정수용/김광복, 전게논문, 107면.  98)송종준, 전게논문(각주 46), 155면.  99)김희준, 전게논문, 20~21면에서 재인용.  100)송종준, 전게논문(각주 46), 155면.  101)해태제과식품의 2015년 4월 13일자 증권발행실적보고서, 2012. 9. 28.자 해태제과식품 [정정]증권신고서(채무증권)예비투자설명서와 한국경제, “해태제과, 기업공개 미룬다…올해 실적 개선 기대로”, 2015. 3. 9.(http://www.hankyung.com/news/app/newsview.php?aid= 2015030979301)에서 발췌한 내용임.  102)이하의 내용은 2015. 2. 27.자 크라운제과 투자설명서에서 발췌한 내용임.  103)롯데건설의 2011. 11. 25. 주요사항보고서와 2015. 4. 15.의 증권신고서(채무증권)에서 발췌한 내용임.  104)주식회사 동방의 2012. 12. 12. 주요사항보고서/거래소 신고의무 사항에서 발췌한 내용임.  105)두산건설의 2013. 12. 16. 주요사항보고서/거래소 신고의무 사항 정정신고 (최초 제출일 2013. 12. 6.)에서 발췌한 내용임  106)인베스트조선, “두산건설, 최대 4000억 규모 전환상환우선주 발행”, 2013. 11. 25. http://invest.chosun.com/site/data/html_dir/2013/11/25/2013112503296.html  107)한화건설의 2014. 6. 25. 주요사항보고서/거래소 신고의무 사항에서 발췌한 내용임.  108)한국경제, “상환우선주 발행 올 1조 ..기업 “자금줄”로 급부상”, 2014. 10. 14. http://www.hankyung.com/news/app/newsview.php?aid=2014101455951  109)송종준, 전게논문(각주 46), 155면.

    Ⅳ. 상환전환우선주 발행관련 상법상 쟁점

       1. 자기주식취득과 상환

    상환주식은 상환되는 경우에 주식이 소각되는 점에서 전환주식과 구별된다고 한다.110) 상환전환우선주의 발행사례에서 알 수 있듯이 발행회사는 상환 시 자기주식취득의 방식으로 상환을 하고 있다. 자기주식취득방법 규제에 관한 상법 제341조 제1항 제2호에서 상환주식을 제외하고 있는 이유는 상환주식에서 상환이란 그 자체가 자기주식취득과 다름이 없고 그 상환의 방법을 발행 시 개별적으로 정하였기 때문에 그에 따라 상환, 즉 자기주식취득을 하면 되기 때문이라고 설명한다.111) 상환주식은 발행 당초부터 배당가능이익으로써 상환하여 소각할 것으로 예정된 종류주식으로서 소각된다는 점에서 주식의 환매와 다르다고 본다.112)

    한편, 자기주식취득의 경우 종래에는 주식실효의 절차를 밟거나 합병 등 기타의 경우에는 상당한 시기에 자기주식을 제3자에게 처분하도록 하고 있었으나 개정상법은 이 규정을 삭제하여 상당한 시기에 처분할 의무가 없어졌다.113) 자기주식취득의 경우에도 배당가능이익을 재원으로 하여 취득할 수 있다는 점에서는 상환주식의 경우와 같다. 이와 관련하여 상환주식 또는 상환전환우선주의 상환의 개념이 ‘이익으로써 소각’하는 것을 반드시 포함하여야 하는지가 의문이다. 2011년 상법 개정으로 회사가 자기주식을 취득한 이후 처분하여야 할 의무가 없어짐에 따라 자기주식을 보유할 수 있게 되었는데, 상환주식에 있어서도 회사가 상환대상인 주식을 소각하는 것이 본질적 요소인지 의문이다. 상환과 자기주식의 취득을 별도의 제도로 규율하기보다 회사는 상환주식의 상환을 자기주식취득으로 하고, 이러한 상환주식의 처분도 다른 자기주식의 처분과 마찬가지로 회사가 소각을 하거나 보유를 하는 등 회사의 결정에 맡겨도 상환주식의 본질에 어긋나지 않은 것으로 보인다. 즉 상환주식을 일정한 기일 또는 일정한 사유 발생 시 회사의 자기주식취득과 그 취득방법이 미리 예정되어 있는 주식을 의미하는 것으로 볼 수 있지 않을까 하는 생각이 든다.

    한편, 회사가 상환으로 소멸된 상환주식의 수만큼을 다시 발행할 수 있는가에 대해 견해가 대립하고 있다. 재발행을 허용하면 사실상 이사회가 무제한의 신주발행권한을 갖는 결과가 되고 새로이 상환주식을 발행하면 기존 주주들이 이익배당을 받을 권리가 침해된다는 것을 근거로 부정하는 설114)과 이러한 남용가능성을 우려하여 재발행이 전면 금지된다고 보기보다는 재무활동의 유연성을 폭넓게 인정하는 현대 회사법의 추세에 비추어 재발행이 인정된다고 해석하는 견해115)가 그것이다. 재발행을 허용하는 견해는 정관에 정한 상환주식의 수는 회사가 발행을 수권한 상환주식의 총수가 아니라 특정 시점에 존재하는 상환주식의 최대한도를 정한 것으로 본다.116) 이와 같이 상환으로 소멸된 상환주식 수만큼 재발행을 허용할 수 있다고 본다면 더 나아가 상환주식의 개념에서 소각을 배제하여 상환을 자기주식취득과 동일한 것으로 보는 것이 재무활동의 유연성이라는 회사법 추세에 더욱 부합하는 것으로 볼 수 있을 것이다.

    일본 회사법의 경우 취득의 대가로 다른 종류의 주식이 교부되는 형태의 취득청구권부주식은 대가로 교부되는 주식이 별개의 주식이고 회사가 취득하는 주식은 회사에 있어서는 자기주식으로서 존속하게 된다고 한다.117)

       2. 기존 주주 등과의 이익충돌 조정문제

    2.1. 주주평등의 원칙과 발행조건

    종류주식은 보통주식에 대한 상대적 개념으로서 보통주식이 권리내용에 관해 동일한 비례적 단위를 취하는 것에 대한 예외로서 법률에 의한 권리내용이 다른 주식을 말하는 것으로 의미되어 왔다.118) 따라서 종류주식의 내용설계와 관련하여 주주평등의 원칙상 일정한 제한이 필요하다.119) 즉 종류주식이 발행된 경우 종류주식 상호 간 및 보통주와 종류주식 간에는 주주평등의 원칙이 인정되지 않는다. 그러나 같은 종류의 주식 간에는 주주평등의 원칙이 적용됨은 물론이다.120) 주주평등의 원칙에 위반된 정관규정 등은 회사의 선의나 악의에 관계없이 무효이나 불평등한 취급을 받아 손해를 입게된 주주가 동의하면 예외적으로 그 효력이 인정된다고 본다.121)

    종류주식이 발행된 경우 이익의 배당, 잔여재산의 분배, 의결권, 주식의 상환과 전환 등에 있어서 특정 종류주주가 손해를 입을 수도 있고, 특정 종류주식의 신주를 발행하거나 상환 또는 전환 등이 있는 경우에는 종류주식 간에 지분율이 변경되어 종류주식의 권리가 감소할 수도 있다. 이와 같은 종류주주 간 이익충돌은 단지 어느 종류주주의 불이익으로 그치는 것이 아니라 회사 경영의 교착상태를 가져와 회사와 주주 전체에게 불이익이 될 수 있다. 상법은 종류주주 간 이해관계의 조정을 정관의 규정 또는 종류주주총회에 의하도록 규정하고 있다.122)

    상환전환우선주의 경우 상환대가의 산정방법과 상환대가의 종류, 전환사유, 보통주 또는 의결권 있는 다른 종류주식으로의 전환비율을 어떻게 정하느냐에 따라 상환전환우선주의 주주의 지위가 크게 달라질 수 있고 기존 주주 또는 다른 종류주주들 간의 관계에서 주주평등의 원칙 위반이 문제될 소지가 있다.

    한화건설의 상환전환우선주는 주주가 전환권을 행사하면 우선주 1주당 보통주 5주가 발행되어 기존 주주의 지분율을 상당한 정도로 희석시킬 우려가 있다. 이와 같이 기존 주주의 지분율을 희석할 수 있는 종류주식의 발행에 있어서는 정관에 발행의 구체적 기준을 규정하여야 할 것이다. 특히 회사가 상환권 또는 전환권을 가지는 주식에 있어서는 회사가 주주의 지위에 중대한 변경을 초래할 수 있다는 점에서 위와 같은 내용을 어떻게 정해야 하는지-이사회에 위임하는 것이 가능한지에 관하여 의문이 제기된다.123) 상법상 주식회사의 원리에 대한 근본적인 체계와 문화의 차이로 인해 미국처럼 종류주식의 내용을 완전히 회사의 자율에 맡기고 그 내용에 관해서 이사회에 수권하는 방향의 입법을 도입하기는 어려울 것이다.124) 따라서 전환 또는 상환의 사유, 상환 또는 전환되는 주식수의 결정방법 등을 정관에 구체적으로 기재하여 이러한 기준에 따라 주식을 발행할 수 있도록 이사회에 위임하여야지 명확한 기준 없이 이사회가 모든 사항을 결정할 것을 위임하는 백지식 위임을 하여서는 아니 될 것이다.

    두산건설과 한화건설의 상환전환우선주 발행사례의 경우 제3자 배정 후 대주주가 call option 행사하여 상환전환우선주를 매수하면 결과적으로 상환전환우선주를 대주주에게 발행한 것이 되므로 다른 주주와의 형평성 문제가 제기될 수 있다. 주주간계약이 특정 주주의 이익을 일방적으로 보호하는 내용으로 이루어져 다른 주주의 이익을 침해하는 등 상법 또는 정관 규정이나 기본법리에 위반할 소지가 있는 경우 그 효력을 인정할 수 있는지가 문제될 수 있다.

    주주평등의 원칙이 없는 미국의 경우 두 종류 이상의 종류주식이 발행되고 종류주주 간의 이익충돌이 발생하거나 발생할 염려가 있는 사항에 관하여 이사 또는 지배주주의 신인의무 또는 충실의무의 문제로 해결하고 있다고 한다.125) 이사 또는 지배주주는 어느 종류주주의 이익을 희생시키고 다른 종류주주의 이익을 도모하는 경영상의 의사결정을 하여서는 아니 된다는 신인의무 또는 충실의무를 부담하는 것으로 본다. 우리나라에 있어서도 종류주주 간의 이익충돌이 있거나 주주 간 형평성이 문제되는 사안에서 이사의 선관의무는 실효성 있는 구제 법리로 작용할 수 있을 것으로 보인다.126) 주주평등의 원칙에 위반한 주식발행은 원칙적으로 무효라고 할 것이나 아래 신주발행 무효의 소와 관련한 대법원판결에서 볼 수 있듯이 거래의 안전과 법적 안정성을 고려하는 경우 실제 주식발행의 효력이 부인되는 경우는 많지 않을 것으로 보인다. 기존 주주의 이익이나 다른 종류주주의 이익을 침해하는 종류주식의 발행에 있어 이사의 고의 또는 중과실에 의한 임무해태가 인정되는 경우에는 해당 이사는 상법 제401조 제1항에 의해 기존 주주나 종류주주에게 손해배상책임을 부담하게 될 것이다.

    2.2. 신주발행의 경우

    주주는 회사의 신주발행 시 신주인수권을 가진다(상법 제418조). 신주인수권은 현존 주주들에게 회사가 발행하는 동종 신주들을 자기지분비율에 따라 인수할 권리를 말한다. 상법 제344조 제3항은 회사가 종류주식을 발행하는 때에는 정관에 다른 정함이 없는 경우에도 주식의 종류에 따라 신주의 인수, 주식의 병합·분할·소각 또는 회사의 합병·분할로 인한 주식의 배정에 관하여 특수하게 정할 수 있는 것으로 규정하고 있다. 이 조항에 따라 이사회가 종류주식의 신주인수의 구체적 내용을 결정할 수 있다. 이사회가 배정할 신주의 종류와 수량, 발행가액을 정하게 될 것이다.

    종류주식을 발행하는 경우 기존주주의 이익침해와 관련해서는 상환주식, 전환주식 또는 무의결권주식 발행 시에는 보통주식의 발행과 같이 기존주주에 대하여 우선적 인수권을 부여하는 주주배정방식을 원칙으로 하여 발행하고(418조 1항), 예외적으로 정관에 정하는 바에 따라 신기술의 도입이나 재무구조의 개선 등과 같은 회사의 경영상 목적을 달성하기 위하여 필요한 경우에 한하여 주주 외의 자에게 신주를 배정하여 발행하도록 할 필요가 있다(418조 2항).127)

    종류주식이 발행된 이후 회사가 신주를 배정하는 경우에 종류주식 주주에게 신주인수권을 인정할 것인지 문제 된다. 상환주식을 발행하는 경우 번잡함을 피하기 위하여 향후 유·무상증자를 하는 경우 상환주식에는 신주를 배정하지 아니하기로 정할 수도 있을 것이다. 상환주식을 무의결권우선주로 발행하는 경우 유·무상증자를 하는 때에 상환주식에 대하여 신주를 배정하지 않아도 상환주식의 주주에게 손실이 발생하지는 않는다.128) 전환주식 발행 시 신주인수권이 적용되는 경우에는 전환우선주의 발행을 복잡하게 하고 절차를 지연시킬 수 있으므로 회사는 정관변경을 하여 전환우선주 발행에 신주인수권의 적용을 배제하는 것을 고려할 수 있을 것이다.129)

    롯데건설의 상환전환우선주의 발행사례에서는 상환전환우선주의 주주는 보통주의 유상증자시 보통주식의 배정을 받을 신주인수권을 가지고 무상증자의 경우에는 상환전환우선주와 같은 종류의 주식을 배정받을 신주인수권을 가지는 것으로 설계하였다. 해당 상환전환우선주는 무의결권부우선주인데 보통주식에 대한 신주인수권을 인정하는 경우 기존 주주와 이익이 충돌할 우려가 있다.

    또한 한국채택국제회계기준상 부채로 분류되는 상환전환우선주의 경우에도 신주인수권을 인정할 수 있을지가 의문이다. 신주인수권은 주주에게 인정되는 권리로서 주식성의 한 요소이므로 전환사채 등 사채권자에는 인정되지 않는다. 그런데 회계기준상 부채로 분류되는 상환전환우선주에 대해 실질이 아니라 ‘주식’이라는 법적 형식에 따라 신주인수권을 인정하는 경우에는 사채에 의결권(위의 해태제과식품의 사례)과 신주인수권(롯데건설의 사례)을 부여하는 수단으로 상환전환우선주가 이용될 우려가 있다. 이러한 신주발행의 효력을 어떻게 볼 것인지가 문제될 수 있다.

    대법원은 신주발행 무효의 소와 관련하여 “사후에 이를 무효로 함으로써 거래의 안전과 법적 안정성을 해칠 위험이 큰 점을 고려할 때, 그 무효원인은 가급적 엄격하게 해석하여야 하고, 따라서 법령이나 정관의 중대한 위반 또는 현저한 불공정이 있어 그것이 주식회사의 본질이나 회사법의 기본원칙에 반하거나 기존 주주들의 이익과 회사의 경영권 내지 지배권에 중대한 영향을 미치는 경우로서 신주와 관련된 거래의 안전, 주주 기타 이해관계인의 이익 등을 고려하더라도 도저히 묵과할 수 없는 정도라고 평가되는 경우에 한하여 신주의 발행을 무효로 할 수 있을 것이다”라고 판시한 바 있다.130)

    2.3. 손실보전약정

    두산건설과 한화건설의 상환전환우선주 발행사례의 경우 상환전환우선주의 투자자는 대주주와의 주주계약을 통해 투자위험을 대주주에게 전가하고 있다. 대주주의 보증 및 담보제공으로 인해 투자자는 상환전환우선주에 대한 투자손실을 입지 않는 구조로 설계되어 있다. 이러한 내용의 주주간계약은 주주평등의 원칙에 위반될 소지가 있는 것으로 보인다. 대법원은 회사가 직원들을 유상증자에 참여시키면서 퇴직 시 출자 손실금을 전액 보전해 주기로 하는 내용의 손실보전약정을 한 경우 이는 회사가 주주에 대하여 투하자본의 회수를 절대적으로 보장하는 셈이 되고 다른 주주들에게 인정되지 않는 우월한 권리를 부여하는 것이므로 주주평등의 원칙에 위반되어 무효라고 판시한 바 있다(대법원 2007. 6. 28. 선고 2006다38161 판결). 두산건설과 한화건설의 발행사례에 있어서는 손실보상의 대상이 보통주가 아닌 상환전환우선주라는 점, 손실을 보전하기로 한 당사자가 발행회사가 아니라 발행회사의 대주주라는 점에서 위 대법원판결의 사실관계와 동일한 것으로 볼 수는 없다. 먼저 상환전환우선주 등 종류주식 투자의 손실을 보전하기로 하는 약정은 보통주에 대한 손실보전약정과 달리 보아야 하는지가 의문이다. 종류주식은 보통주와 다른 내용의 권리를 가지는 것으로서 주주평등원칙의 예외로 인정되는 것이라 하더라도 이것이 손실보전약정까지 인정하는 의미는 아니라 할 것이다. 또한 대주주가 발행회사와의 관계에서 아무런 대가없이 투자자의 손실을 보전하기로 약정을 체결한 경우라면 주주평등의 원칙을 문제 삼아 이러한 계약의 효력을 부인하기는 어려울 것이다. 그러나 만일 대주주의 손실보전이 발행회사의 계산에 의한 것이라면 이는 실질적으로 회사가 손실보전약정을 한 것이므로 이러한 경우에는 주주평등의 원칙에 반하여 무효로 볼 수 있을 것이다.

       3. 주식과 사채의 구별

    3.1. 하이브리드증권 또는 혼합증권의 의의

    하이브리드 증권이란 부채와 보통주식의 중간적 성격을 갖는 증권을 총칭하는 증권으로서 부채와 주식에 대한 각각의 특징을 조합한 증권을 말한다.131) 부채와 보통주식의 중간 형태이면 뭐든지 하이브리드증권 또는 혼합증권에 해당하는 것으로 볼 수 있다. 하이브리드는 일정한 목적을 위해서는 자본으로 취급되고 다른 목적을 위해서는 부채로 취급되는 증권을 고안하여 모든 장점을 획득하기 위해 만들어진 것이다. 하이브리드 중 일부는 오래 전부터 있어 왔던 것인 반면 일부는 자기자본규제처럼 특별한 문제에 대응하기 위해 최근에 개발된 것이다. 전통적으로 우선주가 하이브리드증권의 한 형태로 여겨져 왔는데,132) (무의결권)우선주는 회사의 관점에서는 의결권이 없기 때문에 기존의 주주권을 방해하지 않는 점에 장점이 있다. 채무의 경우 이자 등 상환금이 고정되어 있으나 우선주는 그렇지 않고 일정한 경우에는 배당을 지급할 필요가 없다. 반면에 대부분의 하이브리드증권은 기본적으로 자본과 같은 특징을 가지고 있는 채무증권의 형태로 발행된다. 이러한 구조가 세금효율적이기 때문이다. 세금목적을 위해서는 증권이 채무로 취급되고 따라서 채무증권에 대한 지급을 세금공제할 수 있는 것이 장점이다.

    3.2. 주식성의 판단기준

    주식성 혼합증권은 주식적 특성을 바탕으로 채권성이나 파생상품성이 포함된 혼합증권이다. 주식성 판단기준의 설정이 필요한 이유는 주식회사제도 운영의 근간은 여전히 주식은 자본으로 취급되며, 채권을 부채로 취급하기 때문이다. 따라서 증권의 정의와 발행에 관한 사항이 포괄적으로 규정된다 할지라도 주식회사 제도의 운영은 여전히 자본과 부채라는 개념을 중심으로 이루어지기 때문에 주식성과 채권성에 대하여 합리적이고 객관적인 구별이 필요하다.133) 대표적인 주식성 혼합증권은 종류주식이라 할 수 있다. 주식제도는 단순히 자본조달의 수단으로만 그치는 것이 아니라 기업의 구조조정이나 외부의 적대적 기업 인수에 대한 방어, 주주간의 이해관계의 조정, 주주와 사채권자의 이해조정 등 다양한 맥락에서 문제가 된다.134) 그런데 상법은 주식성이 무엇을 의미하는가에 대해서 아무런 정의를 하고 있지 않다. 일응 회사의 사업경영에 의한 수익의 여하에 연동하여 경제적 이익을 받는 관계를 의미한다고 볼 수 있다.135) 더 넓게는 주식과 관련되어 있다는 의미로도 생각할 수 있을 것인데, 이는 결국 정도의 문제라 할 수 있다.136)

    상환주식은 주식의 일종이므로 상환주식을 인수하는 대가로 납입한 주금은 회사의 자본금의 일부를 구성하지만 상환주식은 일정기간 이후에는 미리 정하여진 상환가액으로 소각될 것이 예정되어 있다는 점에서 경제적인 실질은 부채와 유사하다. 이러한 점을 고려하여 2011년부터 시행된 한국채택 국제회계기준은 상환주식의 상환에 관하여 회사가 의무적으로 이를 상환하여야 하는 계약상 의무를 부담하거나 보유자가 회사에 대하여 상환을 청구할 수 있는 권리를 보유하는 경우에는 상환주식을 금융부채로 인식하도록 규정하고 있다.137)

    전환상환우선주에 대한 회계처리(K-IFRS 제1032호, 제1039호)와 관련하여 금융감독원은 (i) 상환금액의 현재가치는 부채로 계상하고, 조기상환청구권의 경우 투자자가 행사하는 권리이면 그 가치를 부채에 가산하되 발행자가 행사하는 권리이며 부채에서 차감하고, (ii) 전환권(전환조건 재조정 포함) 가치는 자본으로 분류하며, (iii) 배당이 발행자의 재량에 따라 결정되는 경우에는 배당권의 현재가치를 자본으로, 지급의무가 존재하는 경우에는 부채로 분류한다.138)

    한편, 상환전환우선주의 세무상 처리와 관련하여서는 상환전환우선주를 자본으로 분류할 경우에는 배당금은 이익처분에 따른 배당금으로서 비용처리하지 않으나, 부채로 분류할 경우에는 금융비용으로서 비용 산입되게 된다. 세무상 위와 같은 K-IFRS의 상환전환우선주의 분류기준을 인정할 경우 과세 불형평 문제가 야기될 수 있고, 법인세법에서 이에 대한 규정을 별도로 두고 있지 않은 점에 비추어 볼 때, 상환우선주는 K-IFRS 도입 이전과 마찬가지로 계속하여 자본으로 분류하고 그 배당금도 이익처분항목으로 보아 손금불산입 하여야 하는 것으로 해석한다.139)

    해태제과가 발행한 상환전환우선주의 경우 상환권이 주주에게 있고 발행일(변경계약체결일)로부터 2년이 경과한 시점부터 상환청구를 할 수 있는 것으로 설계되어 한국채택국제회계기준상 자본의 요건을 충족하지 못함에 따라 이 상환전환우선주를 전환사채로 분류하여 자본금이 아닌 부채항목으로 계상하였다. 상환전환우선주라는 법적 형식을 갖추었지만 실질적(회계적)으로는 전환사채라는 것이다. 여기서 우리는 증권의 법적 형식과 실질(회계처리)의 괴리라는 문제에 직면하게 된다. 특히 문제가 되는 것은 이 사례의 상환전환우선주는 의결권이 있기 때문에 전환사채로 회계처리 할 경우 사채에 의결권을 부여한 것과 같은 외관이 창출된다는 점이다. 또한 두산건설과 한화건설의 상환전환우선주 발행사례의 경우 상환전환우선주의 투자자는 대주주와의 주주계약을 통해 투자위험을 대주주가 부담하게 하고 있다. 대주주의 보증 및 담보제공으로 투자자는 투자손실을 입지 않는 구조로 설계되어 있다. 이것은 주식의 특성과는 상당히 거리가 있는 것으로 보인다. 이와 같이 법적 형식과 실질이 다른 하이브리드 증권 또는 복합금융상품을 회사법상 어떻게 취급해야 할지가 앞으로의 과제라고 할 것이다.

       4. 상환전환우선주의 투자자보호

    4.1. 공시

    일반적으로 증권과 관련한 공시는 당해 증권 투자자를 위한 공시이지만 상환전환우선주의 경우 인수자는 주로 소수의 기관투자자로서 상환전환우선주 투자에 따른 위험의 분석과 감수가 가능하다는 점에서 상환전환우선주 투자자보다는 다수의 소액 보통주 주주 또는 채권자에 대한 보호 필요성이 큰 것으로 분석된다.140)

    금융감독원은 상환우선주의 상환과 관련된 정보를 사업보고서 등의 공시사항으로 추가하는 한편 그 외 회사가 발행한 다양한 주식의 세부권리내용에 관한 공시도 대폭 정비하여 왔다.141) 금융감독원은 이를 통해 투자자가 특정 증권의 발행, 상환 또는 전환이 회사의 재무상태 및 현금흐름 등에 미치는 영향에 관한 정보를 상시 투자판단자료로 이용할 수 있도록 하였다. 구체적으로는 회사채 관련 발행 및 상환정보는 감사보고서상 재무제표에 대한 주석사항으로, 전환사채 및 신주인수권부사채는 주식사항 및 자본금변동상황에 상세히 제공, 예컨대 이익배당이나 잔여재산분배에 관한 특별한 정함, 상환 또는 전환주식의 경우 상환조건, 방법, 기간, 전환조건 및 전환청구기간 및 권리내용 등을 상세히 공시하도록 하였다.

    상환전환우선주를 발행한 회사별로 상환전환우선주의 발행조건으로서의 의결권, 상환권과 전환권의 내용이 다를 수 있다. 회사가 어떠한 내용의 상환전환우선주를 발행했는지를 알 수 있는 방법은 회사의 기업공시를 통해서이다. 그런데 사업보고서 등의 정기보고서, 주요사항보고서 등을 제출하여야 하는 유통공시의 대상법인은 주권 등이 상장되어 있거나 증권이 모집·매출된 적이 있거나 외부감사대상법인으로 투자자수가 500인이 넘는 발행인 등으로 제한되어 있다(자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제159조 제1항). 증권신고서를 제출하여야 하는 발행공시는 증권을 모집·매출-다수(50인을 기준으로 함)를 대상으로 증권을 발행하거나 증권을 매도하는 발행인에게 적용된다.

    이와 같이 공시대상이 아닌 회사의 경우 어떠한 조건으로 상환전환우선주를 발행하는지 알기 어렵다. 더구나 종류주식의 개념, 특히 상환주식과 전환주식의 내용에 관해 여러 견해의 대립이 있는 상황에서는 회사의 자의적 판단 하에 회사의 필요에 따라 권리내용을 설계할 것으로 예상된다. 다양한 종류주식의 설계를 허용하되, 기존의 주주와 채권자 등의 이해와 크게 충돌하지 않는 범위 내에서 설계할 수 있도록 할 필요가 있다. 공시대상법인의 상환전환우선주 등 종류주식의 내용은 공시대상이 아닌 회사가 종류주식을 설계할 때 참고할 수 있는 가이드라인의 역할을 할 것으로 기대한다. 따라서 공시대상법인이 발행하는 상환전환우선주의 발행조건과 문제점에 관한 모니터링과 분석을 제공하는 것이 필요한 것으로 보인다.

    4.2. 상장요건

    비상장회사의 종류주식에 대한 투자의 경우 실무상 매우 자세한 내용의 주주간계약이 함께 체결되고 이러한 주주간계약에는 투자자보호를 위한 다양한 내용의 조항들이 들어가는 것이 보통이므로, 비상장회사의 경우 투자자보호를 위한 특별한 입법적 조치가 필요하지 아니한 것으로 볼 수도 있다.142) 하지만 소액의 불특정 다수의 투자자가 존재하는 상장회사의 경우에는 종류주식의 공모 발행 또는 상장과 관련하여 일반 투자자를 보호하기 위한 입법적 조치가 필요하다 할 것이다.143)

    앞에서 본 상환전환우선주의 발행사례에 있어서는 상장회사가 발행한 경우에도 상환전환우선주의 특성을 고려하여 비상장으로 발행하였다. 상환전환우선주가 소수의 기관투자자 등에게 그 투자자의 요구에 맞추어 인적 특성이 강하게 설계되는 경우에는 비상장으로 발행할 것이다. 그러나 이익배당에 관한 우선권, 상환권과 전환권을 결합한 상환전환우선주는 시장이 불황일 때는 이익배당 또는 상환에 의해 투자를 회수할 수 있고 호황일 때는 보통주로 전환할 수 있는 점에서 투자자들에게 상당히 매력있는 투자상품이라 할 것인바, 다수의 투자자들이 투자하기 적합하게 설계한다면 상장을 고려할 여지도 충분한 것으로 보인다.

    (보통)주권이 거래소시장에 상장되어 있는 상장회사의 경우에도 종류주식의 상장여부는 별도로 상장적격성 심사를 거쳐야 한다. 유가증권시장 상장규정 제61조는 종류주식의 신규상장요건을 규정하고 있다.144) 상장예정인 주식 수가 50만주 이상, 주주가 300명 이상일 것, 모집 또는 매출을 하는 주식의 총수가 발행주식 수의 25/100 이상일 것 등을 요건으로 하여 종류주식 거래량이 충분할 것을 상장요건으로 하고 있다. 이러한 상장요건이 규정되기 전에 상장된 종류주식, 특히 우선주의 물량이 충분하지 못하여 시세조종에 노출되었던 문제점을 해결하기 위해 이러한 요건들이 보완되었다. 한편, 의결권의 배제·제한에 관한 종류주식의 총수는 발행주식총수의 4분의 1을 초과하지 못하고, 만일 발행주식총수의 4분의 1을 초과하여 발행된 경우에는 회사는 지체 없이 그 제한을 초과하지 아니하도록 하기 위하여 필요한 조치를 하여야 한다(상법 제344조의 3 제2항). 상장회사는 발행주식총수의 2분의 1로 완화되었다(자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제165조의 15 제2항). 그런데 이러한 제한이 무의결권부상환전환우선주에도 적용되는지 명확하지 않다.

    종류주식의 상장요건의 하나로 전환청구권 등의 잔존권리행사기간․만기가 상장신청일 현재 1년 이상 남아 있을 것을 요건으로 하고 있다. 상환전환우선주의 상환권 또는 전환권을 회사가 가진 경우에도 상장이 가능한지, 상장이 가능하다면 주주가 청구권을 가지는 경우와 동일한 요건이 적용되는지 의문이다. 상법개정으로 상환권과 전환권을 회사와 주주가 행사할 수 있게 되었음에도 불구하고 상장요건에 있어서는 아무런 차이를 두지 않고 있는데 권리행사에서는 크게 차이가 있으므로 별도로 요건을 규정할 필요가 있지 않을까 한다. 또한 상장요건의 하나로 경영권 방어수단으로 남용되거나 기존주주의 이익을 침해할 우려가 있다고 인정되는 경우로서 세칙으로 정하는 사유에 해당하지 않을 것을 들고 있다.145) 종류주식의 중요한 기능 중의 하나가 경영권 방어수단이라 할 것이고, 종류주식을 발행한 경우 종류주주들 사이뿐만 아니라 기존 주주와의 관계에서 이해조정이 필요하다는 점은 앞에서 언급한 바와 같다. 그런데 이러한 필요성에도 불구하고 경영권 방어수단으로 남용되거나 기존 주주의 이익을 침해하는지 여부를 판단할 객관적 기준을 설정하는 것은 어려운 일이다. 그럼에도 불구하고 이러한 사유가 상장요건으로 어떻게 작동할 수 있는지 의문이다.

    110)정찬형, 전게서, 693면.  111)송옥렬, 전게논문, 63면.  112)권기범, 전게서, 436면.  113)송옥렬, 전게논문, 65면.  114)권기범, 전게서, 493면.  115)김건식, 전게서, 175면.  116)김건식, 전게서, 175면.  117)江頭憲治郞, 前揭書(각주 21), 79頁.  118)권종호, “방어수단으로서의 종류주식”, ⌜상사법연구⌟ 제27권 제2호(한국상사법학회, 2008), 51면.  119)종류주식의 내용설정은 타당하여야 하며 주주의 이익을 부당하게 침해하는 차별적 내용의 설정은 무효라고 보아야 하는 견해(이선화, “의결권 조정형 종류주식의 도입에 따른 법적 과제,” 기업법연구 제25권 제1호(한국기업법학회, 2011), 323면; 정수용/김광복, 전게논문, 112면에서 재인용)도 같은 입장이라 할 것이다.  120)정찬형, 전게서, 674면.  121)김지환, “종류주주간의 이해조정에 관한 연구”, ⌜상사판례연구⌟ 제22집 제2권(한국상사판례학회, 2009. 6), 97면.  122)정승화, 전게논문. 251면.  123)정수용/김광복, 전게논문, 111면.  124)김지환, 전게논문, 84면.  125)김지환, 전게논문, 98면.  126)주주평등의 원칙에 대한 개별 구제법리가 없는 경우에는 이사의 업무집행에 관한 선관주의의무 내지는 신인의무를 검토하는 문제로 해결하여야 할 것이다. 김태진, “주주평등의 원칙에 관한 소고”, ⌜기업법연구⌟ 제22권 제3호(한국기업법학회, 2008. 9), 39면.  127)정승화, “혼합증권에 관한 법적 연구”, 고려대학교 박사학위논문(2011. 12), 251면.  128)한원규/이제원, “상환주식과 전환주식의 법적 성질”, ⌜증권법연구⌟ 제3권 제1호(한국증권법학회, 2002), 283~284면.  129)Anthony D. Weis, “Raising Capital Through Convertible Preferred Stock Offerings”, The Bankers’ Statement, the Summer 2014.  130)대법원 2010. 4. 29. 선고 2008다65680 판결.  131)정승화, 전게논문, 16면.  132)Louise Gullifer and Jennifer Payne, ⌜Corporate Finance Law Principles and Policy⌟, Hart Publishing, Oxford and Portland, Oregon, 2011, p.44.  133)정승화, 전게논문, 44면 .미국의 재무회계기준위원회인 FASB(Financial Accounting Standards Board)는 소유형 관계를 수반하는 증권을 주식으로 정의하고 나머지는 채권으로 분류하였다. 소유형 관계를 수반하는 증권, 즉 주식성 증권이 되기 위해서는 세 가지 요건을 충족하여야 한다.(i) 발행기업의 입장에서 의무가 수반되지 않아야 하고, (ii) 발행기업의 입장에서 의무가 존재한다 하더라도 고정된 수의 발행기업 주식을 발행하여 결제할 것을 요구하는 의무 또는 발행기업의 선택에 따라 그렇게 할 수 있는 의무가 내장된 증권은 주식성 증권이다 (iii) 발행기업의 입장에서 변동된 수의 발행기업의 주식을 발행하여 결제할 것을 요구하는 의무 또는 발행기업의 선택에 따라 그렇게 할 수 있는 의무가 내장된 증권은 내장된 의무와 발행기업 주식의 변화방향과 변화정도가 일치할 경우에 한하여 주식성 증권으로 인정된다. 정승화, 전게논문, 49~50면에서 재인용.  134)정승화, 전게논문, 46면.  135)神田樹秀, “株式と社債”, ⌜現代企業法の展開(竹內昭夫先生還曆記念)⌟(有斐閣, (1990) 268頁, 윤영신/정순섭, “신종사채 발행활성화에 관한 연구”, 재정경제부 용역보고서(2002. 11), 17면에서 재인용.  136)윤영신/정순섭, 상게보고서, 17면.  137)권오성, 전게논문, 521면  138)금융감독원 회계제도실, “K-IFRS 회계처리 주요 이슈 쟁점사항 및 금융감독원 의견”(2011. 12. 20)  139)2014. 1. 1. 법, 2014. 2. 21. 시행령, 2014. 3. 14. 시행규칙을 반영. 법인세법 해설, http://www.etaxkorea.net/sub/haesul/haesul_juje_Comment_content.php?year=2014...참고로 소득세법에도 상환주식에 대한 배당지급조건이 차입금에 대한 이자지급조건과 동일한 경우에도 그 지급액은 배당소득으로 보도록 명시하고 있다(소기통 17-0…2 및 원천세과-2385, 2008. 10. 30.).  140)금융감독원, “상환우선주 등 주식에 대한 권리내용 공시 강화 주요 내용”, 공시감독국 정례 브리핑자료(2005. 11. 1)  141)금융감독원, 전게자료.  142)정수용/김광복, 전게논문, 113면.  143)정수용/김광복, 전게논문, 113면.  144)유가증권시장 상장규정 제61조(신규상장 심사요건) ① 종류주권의 신규상장신청인은 상장하려는 종류주권의 종목별로 다음 각 호의 요건을 모두 충족해야 한다. 이 경우 상장예비심사를 신청한 후에 모집·매출을 하는 법인은 상장신청일을 기준으로 제3호부터 제6호까지를 판단한다. 1. 신규상장신청인이 다음 각 목의 어느 하나에 해당할 것 가. 보통주권 상장법인 또는 외국주권등 상장법인 나. 보통주권 또는 외국주권등의 신규상장신청인 다. 보통주권의 재상장신청인 2. 상장예비심사 신청일 현재 신규상장신청인의 보통주권 또는 외국주권등이 관리종목지정 사유에 해당하지 않을 것3. 상장예정인 주식 수가 50만주 이상일 것 4. 기준시가총액이 20억 원 이상일 것 5. 모집(법시행령 제11조제2항에 따라 모집으로 보는 경우를 제외한다) 또는 매출로 발행하거나 매각한 주식의 총수가 발행주식 총수의 100분의 25 이상일 것 6. 주주 수가 300명 이상일 것. 이 경우 주주 수 산정 방법은 세칙으로 정한다. 7. 전환청구권 등의 잔존 권리행사기간 또는 만기가 상장신청일 현재 1년 이상 남아 있을 것 8. 주식의 양도에 제한이 없을 것. 다만, 법령(외국종류주권은 본국의 법령으로 한다)에 따라 주식양도가 제한되는 경우로서 그 제한이 유가증권시장의 매매거래를 해치지 않는다고 거래소가 인정하는 경우에는 이 호를 적용하지 않는다. 9. 종류주권의 발행이 경영권 방어수단으로 남용되거나 기존 주주의 이익을 침해할 우려가 있다고 인정되는 경우로서 세칙으로 정하는 사유에 해당하지 않을 것  145)유가증권시장 상장규정 시행세칙 제58조(신규상장 심사요건의 적용방법) ② 규정 제61조제1항제9호에서 “세칙으로 정하는 사유”란 다음 각 호의 어느 하나를 말한다. 1. 해당 종류주식이 기존 지배주주의 경영권 방어 수단으로 남용될 수 있는 경우 2. 출자지분과 회사지배에 관한 비례적 이익 간 불균형이 발생하여 주주의 이익을 침해하는 경우 3. 이익배당이나 상환을 위한 재원이 충분히 유보되어 있지 않은 경우 4. 그 밖에 공익 실현과 투자자 보호에 위배되는 것으로 인정되는 경우

    Ⅴ. 맺음말

    이상으로 종류주식의 개념의 문제점, 상환주식과 전환주식 각각의 특성과 규정상 문제점을 살펴보고 상환전환우선주의 발행사례를 통해 의결권, 상환권과 전환권이 구체적으로 어떠한 형태로 결합하여 작동하는지를 살펴보았다. 이러한 사례를 바탕으로 하여 상환전환우선주의 발행현황과 문제점을 정리해 보았는데, 상환전환우선주는 우선주, 상환주, 전환주 등 여러 종류주식이 결합되어 해당 종류주식의 특성과 문제점을 그대로 내포하고 있다는 점에서 상환전환우선주만의 고유한 특성과 문제점이라 하기는 어려울 것이다. 다양한 자금조달수단과 자금조달에 있어서의 편의를 요구하는 기업의 수요를 충족하기 위해 상법은 다양한 종류주식의 설계를 허용하는 등 진일보하였으나 그 기본구조에 있어서는 개정 전의 보통주와 우선주의 구별, 상환조건과 전환조건을 주식의 권리내용이라기 보다 다른 주식에 부가되는 조건에 불과한 것으로 보는 관점에서 완전히 벗어나지 않았기 때문에 종류주식의 규정과 해석에 많은 문제가 발생하고 있다. 상법은 상환전환우선주 등 기업의 필요에 따라 다양한 권리의 조합에 의한 주식의 설계가 가능할 수 있는 법적 근거를 제공하는 역할을 수행해야 할 것이다. 그러나 주식발행과 관련한 상법상 규율은 주주 또는 투자자의 권리보호와 다양한 이해관계자들의 이익을 조정할 수 있는 객관적 기준을 제시하는 것을 주된 목적으로 하여야 할 것이고 그 구체적 발행조건과 내용에 대해서는 기업에 재량을 인정하는 방향으로 나아가야 할 것으로 본다.

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